Daniel Gladiš: Dluhopisové excesy, díl II. – české státní dluhopisy


09:25 • 4. září 2017

Tagy: dluhopis, investice, ČR, Daniel Gladiš

Pokud investor někomu půjčuje peníze, měl by tak učinit pouze za situace, kdy je výnos (úroková sazba) natolik vysoký, že za prvé kompenzuje riziko, že dluh nebude splacen a za druhé přináší dostatečně vysoké reálné zhodnocení (tedy po odečtení inflace) i s ohledem na délku půjčky. Aktuální výnosy na českých dluhopisech mají do tohoto stavu hodně daleko a investoři by se jim měli proto vyhnout, píše ve své analýze zakladatel investičního fondu Vltava Fund Daniel Gladiš.

Desetiletý český státní dluhopis se dnes obchoduje s výnosem do splatnosti 0,7 % p. a. Česká republika má pro dlouhodobé závazky v domácí měně od agentury S&P rating AA. To je velmi vysoký stupeň, neznamená to však, že riziko nesplacení dluhopisů je nulové. V tabulkách S&P lze najít, že desetileté kumulativní riziko nesplacení dluhopisů při ratingu AA je přibližně 0,8 %. Je to sice malé číslo, ale i tak samo o sobě znamená, že investoři by měli požadovat nezanedbatelný kladný výnos, aby toto riziko bylo pokryto i s dostatečně velkým bezpečnostním polštářem.

Mnohem hůře vychází podmínka kladného reálného zhodnocení peněz. Aby byla tato podmínka splněna, musela by se inflace u nás v příštích deseti letech blížit nule. To opravdu není moc pravděpodobné. Za celé období existence samostatné České republiky byla nejnižší desetiletá inflace v desetiletce končící rokem 2015 a to 2 % p. a. Nejčerstvější data o inflaci (2,5 %) ukazují na její růst. Nezapomínejme na to, že hlavní centrální banky (včetně té naší) si většinou dávají za cíl dosáhnout a udržet inflaci kolem 2 % p. a. Mají k tomu téměř neomezené možnosti a je pravděpodobnější, že se jim inflace jednou vymkne z ruky, než že se jim nepodaří ji zvednout. (Do debaty o tom, zda oficiální údaje o inflaci odpovídají skutečnému růstu životních nákladů pro většinu lidí, se zde raději nebudeme pouštět.)

Inflace ve výši 2,5 % ročně znamená, že reálná hodnota peněz za deset let klesne o 22 %. To výnos z desetiletých dluhopisů zdaleka nepokryje. Má smysl půjčovat někomu peníze, když jich zpátky dostaneme v reálném vyjádření méně? My si myslíme, že ne. Přesně to však dělají investoři, kteří dnes české státní dluhopisy kupují.

Když se podíváme na americká data za posledních 45 let, pak lze vysledovat určitý vztah mezi výnosem desetiletých státních dluhopisů a nominálním růstem HPD (reálný růst + inflace). Výnos desetiletého dluhopisu má dlouhodobě (s výkyvy na obě strany) tendenci přibližně odpovídat tempu nominálního růstu ekonomiky. V ČR máme inflaci 2,5 % a reálný růst HDP pro roky 2017-2019 podle prognózy ČNB něco přes 3 %. To by dávalo nominální růst ekonomiky řádově 5,5 % ročně. Někde tam by za normálních okolností, tedy bez umělého udržování úrokových sazeb hluboko pod jejich tržní úrovní ze strany centrálních bank, měly být i výnosy českých desetiletých státních dluhopisů. 5,5% roční výnos by nám připadal přiměřený na pokrytí kreditního rizika a na poskytnutí kladného reálného výnosu vzhledem k tomu, že bychom se museli na deset let rozloučit s investovanými penězi.

Skoro nulové sazby na desetiletých státních dluhopisech znamenají, že se v jejich ocenění promítá očekávání příštích deseti let, ve kterých budeme mít nulový nominální růst české ekonomiky. To by znamenalo kombinaci dlouhodobé stagnace a nulové nebo záporné inflace. Ani v tomto případě by však nebyly dluhopisy dobrou investicí, protože při tomto scénáři se náš rating neudrží na AA a riziko neplacení dluhopisů výrazně vzroste.

Pokud nás však deset let ekonomické zimy nečeká a budeme mít normální, sice kolísavý, ale kladný růst ekonomiky a mírně kladnou inflaci, pak bude reálný výnos z držení dluhopisů do doby splatnosti výrazně záporný.

Žijeme v období ekonomického boomu, rychlého růstu HDP, rekordně nízké nezaměstnanosti a stoupající inflace a přesto máme výnos desetiletých dluhopisů jen kousek nad nulou. Z investičního hlediska je to velmi nevýhodná kombinace výnosu a rizika. Změnit to nedokážeme a tak jediné, co nám zbývá, je vyhnout se českým státním dluhopisům velkým obloukem.

Investujte opatrně!

Originál textu byl zveřejněn účtem Vltava Fund na sociální síti Facebook. Na serveru Roklen24 byl publikován s dovolením p. Gladiše, kterému tímto redakce R24 děkuje.

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. zodpovědnost.

RSS

Dan vystudoval VUT Brno. V letech 1993-1998 byl ředitelem společnosti Atlantik finanční trhy, a.s., člena Burzy cenných papírů Praha, kterou založil. Pracoval pro zahraniční institucionální investory. V letech 1999-2004 byl ředitelem ABN AMRO Asset Management (Czech), a.s. a podílel se na akvizicích tří českých penzijních fondů. V roce 2004 založil investiční fond Vltava Fund SICAV, jehož je dodnes directorem. Vltava Fund je hodnotově orientovaný, v souladu s fundamentální analýzou spravovaný, investiční fond kvalifikovaných investorů. Daniel Gladiš je autorem knih „Naučte se investovat“ a „Akciové investice“.



Přejít na diskusi

Top zprávy




Diskuze k článku
comments powered by Disqus

Přihlašte se, nebo zaregistrujte


Přihlásit se


Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.

Přihlašte se, nebo zaregistrujte

Tato sekce je dostupná zdarma pouze přihlášeným uživatelům.



Přihlásit se

Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.