Komentář Wallera z Fedu podpořil růst amerických výnosů a dolar. Kurz zpevnil pod 1,0800 za euro. Rostoucí evropské i americké výnosy negativem pro měny regionu. Koruna ve ztrátě nad 25,30 za euro.

Špatná zpráva. Ochlazení světové ekonomiky číhá za rohem

Průběh globálního ekonomického zotavení vyhnal v posledních měsících akciové trhy vzhůru, a to i přes setrvale nízkou inflaci rozvinutých zemí, normalizaci monetární politiky a rostoucí geopolitická rizika. Je tu však jeden problém, který celkový růst globální ekonomiky zřejmě již brzy ochladí.

Za normálních okolností by tyto tři vlivy způsobily prudký pokles na finančních trzích, avšak tentokrát k tomu zatím nedošlo díky optimistickým předpovědím růstu. Podle našeho názoru jsou tyto předpovědi optimistické až příliš. Propad globálního úvěrového impulsu ukazuje na to, že ekonomické zpomalení číhá za rohem a mohlo by se projevit už v příštím roce.

Co je úvěrový impuls?

Vzhledem k tomu, že výdaje představují tok, můžeme je srovnávat s novými čistými půjčkami, které rovněž představují tok, místo srovnávání s nesplacenými úvěry, které jsou v podstatě statické. Proto můžeme úvěrový impuls chápat jako tok nových úvěrů vytvořených soukromým sektorem a vyjádřených jako procento HDP.

Naše interní statistika globálního úvěrového impulsu je vytvářena údaji z 18 zemí, které představují 69,4 % globálního podílu HDP (upraveno o paritu nákupní síly). Údaje jsou čtvrtletně aktualizovány, aby nedocházelo k přebytku sezónních úprav a mohli jsme tak získat přesné informace v průběhu celého roku.

Proč je to zásadní ukazatel?

Úvěrový impuls představuje klíčový derivát globálního růstu úvěrů a koreluje s globální poptávkou. Je to užitečný nástroj zobrazující změny v úvěrech, které by se mohly rozšířit do celého světa a ovlivnit tak globální růst.

Od začátku roku vysílá globální úvěrový impuls varovné signály investorům po celém světě. Podle našich zjištění poklesl index ve druhém čtvrtletí 2017 o neuvěřitelných 9 % (meziročně), v tuto chvíli je snížení úvěrového impulsu největší od roku 2009.

Tentokrát je tu však jeden zásadní rozdíl – neprobíhá finanční krize. Od maxima úvěrového impulsu v pokrizovém období, ke kterému došlo ve druhém až čtvrtém čtvrtletí 2016, nastalo prudké zpomalení, a to zejména kvůli negativnímu vývoji v USA, Číně a Indii. Tyto tři země představují 39 % našeho globálního ukazatele, a jsou tedy zásadní pro vývoj úvěrového impulsu.

Čína: Těžká volba mezi nižším růstem a dalšími stimuly

Čína je největší světovou ekonomikou dle teorie parity kupní síly (PPP) a díky tomu je také motorem globálního úvěrového impulsu. Významný pokles (nebo nárůst) toku úvěrů v Číně bude mít vliv na vývoj úvěru po celém světě. Pro investory je tedy sledování čínského úvěrového impulsu stejně důležité jako sledování strategických jednání Evropské centrální banky nebo Fedu.

Od konce roku 2016 se čínská úvěrová strategie stala velmi restriktivní, což vedlo k vyšší mezibankovní sazbě. To v kombinaci s přísnější bankovní regulací zejména v oblasti produktů řízení bohatství vedlo k 15% meziročnímu poklesu úvěrového impulsu ve druhém čtvrtletí roku 2017.

Velikost současného poklesu připomíná rok 2010. Tentokrát k tomu však dochází ve chvíli, kdy je ekonomika daleko silnější a stálý růst cenového HDP je na 10,6 %.

Pozornost se zaměřuje na snížení finančních rizik, což naznačuje, že političtí představitelé jsou otevřenější možnosti nižšího růstu, avšak ne za každou cenu. K tomu, aby odpovědní činitelé přikročili k opatřením, jak tomu bylo v minulosti, budou potřeba výraznější známky slabšího růstu. Je to však jen otázkou času, zřejmě k takovým opatřením dojde během příštího roku (to znamená poté, co prezident Si zkonsoliduje svou moc).

I v USA začal úvěrový impuls klesat a nyní kvůli slabé poptávce po komerčních a průmyslových půjčkách a pronájmech míří k nule. Zpomalení je zřejmé z druhého grafu níže, který ukazuje, že tvorba komerčních bankovních půjček vzrostla ve druhém čtvrtletí 2017 o pouhých 0,6 % vůči stejnému období roku 2016, v prvním čtvrtletí dokonce o 0,6 % poklesla.

Nedostatek výraznějšího růstu úvěrů může v nadcházejících čtvrtletích negativně ovlivnit růst HDP a znovu potvrzuje, že maximum hospodářského cyklu ve Spojených státech je za námi. To by se samozřejmě mohlo změnit, pokud prezident Trump dokáže prosadit své daňové reformy, a tím vytvořit pozitivní ekonomické pobídky.

Indie: Objevují se strukturální změny

Úvěrový impuls v Indii klesal ve druhé polovině roku 2016 společně s impulsy v Číně a USA, od té doby se však částečně zotavil. Trend i tak ale zůstává spíše negativní i přes nedávné snížení úrokových sazeb indickou centrální bankou (klíčová úroková sazba na půjčky byla loni v srpnu snížena na 6 %).

Cena úvěru však není hlavním indickým problémem. Slabý růst úvěru a nízká úroveň soukromých investic zatím zůstávají, a to zejména kvůli probíhajícím strukturálním změnám. Nízké využití kapacit a vyčištění bankovních rozvah (objem nesplácených půjček se od roku 2008 zvýšil pětinásobně a dosahuje 9,2 % hrubého objemu bankovních půjček) zřejmě výrazně omezí možnosti růstu úvěrů v následujících letech a tím i růst HDP.

Evropa: Expanze úvěrů stále podporuje růst

Z šesti námi sledovaných evropských zemí (Francie, Itálie, Německo, Portugalsko, Španělsko a Velká Británie) roste úvěrový impuls zatím v pěti. Výjimkou je Itálie, kde od konce roku 2016 dochází k poklesu, což naznačuje, že růstu HDP může v následujících čtvrtletích dojít dech.

Není to žádná záhada, pozitivní změna toků úvěrů od roku 2014 byla hlavním motorem růstu HDP v eurozóně. V tuto chvíli sleduje ukazatel růstu eura stále pozitivní trend a udržuje se v blízkosti pokrizových maxim. Tento trend však z větší části odráží cyklickou prodlevu mezi evropskou a americkou ekonomikou, kde zotavení začalo dříve.

Podle našeho názoru není hlavním rizikem pro Evropu normalizace monetární politiky ECB, ale spíše pokles globálního úvěrového impulsu, který se nevyhnutelně dotkne i starého kontinentu a povede nakonec pouze ke krátkodobému oživení.

Japonsko: Pozitivní energie i přes negativní sazby

Úvěrový impuls v Japonsku roste od čtvrtého čtvrtletí roku 2015, a to i přes zavedení negativních sazeb v lednu 2016. V tu dobu se objevily obavy, že tento krok povede k tomu, že banky se budou bát půjčovat potenciálním klientům, avšak průzkumy naznačují, že k tomu vůbec nedošlo.

Podle průzkumu nálady Tankan má vztah finančních institucí k poskytování půjček rostoucí trend a v prvním čtvrtletí roku 2017 dosáhl svého maxima od finanční krize a je na 24 procentních bodech.

Pokyny FSA představené v roce 2016 s cílem podpořit půjčování klientům s nízkým úvěrovým skóre hrály jednoznačně významnou roli v tom, jak se Japonsko dokázalo vyhnout zpomalení úvěrového impulsu. Tento pozitivní impuls má však omezený globální dopad, protože Japonsko představuje pouhých 5,2 % našeho globálního indexu.

Růst se nachází v zásadním bodě obratu

Vývoj globálního úvěrového impulsu nám sděluje, že globální růst se nachází v zásadním bodě obratu. Po letech expanze se nyní úvěrová dynamika úplně obrací. Vzhledem k tomu, že tento index předchází ekonomiku zhruba o devět měsíců, můžeme tento podzim očekávat měkčí data, v příštím roce by se pak mohlo projevit globální ekonomické zpomalení.

Nižší ekonomický růst je jen otázkou času a v řadě ohledů by to dávalo smysl vzhledem k tomu, že zotavení začalo přesně před osmi lety, v polovině roku 2009 (ve Spojených státech).

Zatím šlo o třetí nejdelší období expanze od roku 1850 (období 1991-2001, 1961-1969 a 1982-1990). Důsledky poklesu úvěrového impulsu na finanční trhy jsou poměrně značné. Pokud dojde ke zpomalení ekonomického růstu, budou Fed a ECB muset snížit rychlost a rozsah ukončování stimulačních opatření. Navíc by mohlo dojít k otevření dveří pro fiskální i monetární stimuly v Číně.

Autorem je Christopher Dembik, vedoucí oddělení makroekonomické strategie Saxo Bank v Paříži

Newsletter