Fed zvýší sazby už v březnu. Letos doručí normalizační komplet

Zápis z prosincového zasedání americké centrální banky potvrdil připravenost urychlit proces měnověpolitické normalizace. Předpokládáme, že Fed doručí první zvýšení sazeb už v březnu. Ve druhé polovině roku pak zahájí proces snižování bilance, tzv. kvantitativní utahování.

Současná vysoká inflace zvyšuje riziko růstu dlouhodobých inflačních očekávání. To v kombinaci s pokračující obnovou na trhu práce umožňuje, aby Fed doručil první postcovidové zvýšení sazeb dříve, než bude dosaženo cíle plné zaměstnanosti. Předtím bude potřeba ukončit program nákupů aktiv. Současná situace americké ekonomiky však dovoluje, aby časová mezera mezi ukončením QE a zvýšením sazeb byla mnohem kratší, než tomu bylo v historii.

Tak znělo hlavní poselství prosincového zasedání měnového výboru. Včera zveřejněný zápis vše potvrdil. Naznačil navíc strategii, které se bude Fed držet. Po ukončení QE přijde první hike, který my v Roklenu předpovídáme už v březnu. Jde o zcela logický krok, jelikož úroková sazba je hlavní nástroj měnové politiky, navíc veřejnosti všeobecně známý a snadno vysvětlitelný. Rizikem březnového hiku může být například nejistota spojená s mutací omikron, u níž však Fed nepředpokládá výraznější vliv. Pokud by se ale i přesto rozhodl postupovat opatrněji, znamenalo by to posun vyšších sazeb z března do května.

Jestliže se pandemická situace nezhorší a dočkáme se potvrzení pokračující obnovy amerického trhu práce zejména v prosinci a lednu, a nadto několik „připravovacích“ komentářů ze strany představitelů Fedu, první postcovidové zvýšení by se na trzích nemuselo nikterak závažně podepsat. Po něm bude následovat minimálně ještě jedno navýšení v první polovině roku. Poté se Fed vrhne na proces snižování bilance v podobě osekávání reinvestic prostředků pramenících z držených instrumentů před splatností. Vyloučit nelze ani variantu přímého zpětného prodeje bondů, která by doručila ještě výraznější utažení podmínek. S tím však Fed nemá zkušenosti, proto nám tento scénář přijde jako velmi málo pravděpodobný.

Současná ekonomická situace v kombinaci s vyšší bilancí a s kratší váženou průměrnou splatností držených instrumentů, než tomu bylo v minulým případech, centrální bance dovolí proces snižování bilance urychlit oproti historické zkušenosti. Přispěje k tomu i fakt, že americký finanční systém operuje s dostatečnou výší rezerv, a nadto může využít nástrojů dodávky likvidity, jako je standing repo facility. QT by rovněž odlehčilo využití reverzního repa, ke kterému ještě předtím přispěje emisní činnost pokladničních poukázek a poté první kola zvyšování sazeb.

Díky dřívějšímu a rychlejšímu procesu snižování bilance Fed nebude muset spěchat se zvyšováním sazeb. Letošní trojí zvýšení úroků uvedené v aktuální prognóze spolu s QT doručí dostatečné utažení měnověpolitických podmínek, aby se měnový výbor vyhnul opakování historických chyb. Například té z roku 2018, kdy intenzivní zvyšování sazeb přiškrtilo inflační výhled, což později v roce 2019 v kombinaci s dopady obchodních válek vedlo k nutnosti snížení úroků.

Reakce trhů na včerejší Fed Minutes obsahovala posílení dolaru navazující na rostoucí nominální výnosy v čele se středními splatnosti, které nejvíce reflektují nadcházející úrokový cyklus. Výše se od začátku roku posouvají i delší splatnosti – nominální a reálné, které sledujeme skrze proti inflaci ochráněné dluhopisy, tzv. TIPS. Například desetiletý instrument si od pondělí připsal více než 20 bazických bodů. Nemusí přitom nutně jít o reakci na snižování objemu nákupů aktiv ze strany Fedu, ale například i o přecenění výhledu ekonomického růstu k lepšímu.

Do budoucna bude klíčové, zda se začne posouvat i tržní odhad neutrální sazby, který se doposud nacházel hluboko pod odhadem Fedu na 2,5 %. Věříme, že současné prostředí tomu nahrává, včetně výhledu zvýšení sazeb v kombinaci s brzkým zahájením QT. Nadále však platí, že se reálné sazby nachází pod odhadovou úrovní té přirozené, což v podstatě znamená, že Fed – i přes zahájenou měnověpolitickou normalizaci – udržuje akomodativní charakter měnové politiky.

Vývoj předchozích dní umocněný jestřábím Fedem pak potopil akcie. Nejvíce klesal technologický sektor, který je velmi citlivý právě na delší tržní sazby. Očekáváme, že dopady se nevyhnou ani měnám, zejména těm rizikovým. Do této skupiny spadá i česká koruna, u které jsme však v posledních týdnech pozorovali relativně dobrou rezistenci vůči americkému dění, patrně z titulu výhledu rozšiřujícího se úrokového diferenciálu.

Intenzivní posilování koruny z posledních dní spolu s našponovanými FRA sazbami téměř hraničícími s výhledem toho, kam až ČNB úroky v prvním čtvrtletí posune, podle nás představuje ideální kombinaci ke korunové korekci. A právě jestřábí Fed a jeho dopad na náladu napříč rizikovými aktivy by mohl být velmi dobrý spouštěčem. Platí, že čím dříve si riziková aktiva projdou zaceněním intenzivnější americké měnověpolitické normalizace, o to slabší bude reakce například na samotné zvýšení sazeb.

VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN

Dolar se vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 1,1303 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 96,26 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,1250 do 1,1367 EURUSD.**

Koruna se aktuálně vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 24,66 EURCZK, vůči dolaru za středový kurz 21,82 USDCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 24,55 až 24,75 EURCZK, ve dvojici s dolarem od 21,71 až 21,93 USDCZK.**

**Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, bude dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností ve zmíněném intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje předchozí hodnotu kurzu i jeho minulou volatilitu. K přesnějšímu určení budoucí volatility je do modelu navíc zakomponován faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je tak schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.