Proč šéf Fedu nezakročil?

Klíčové body

  • Plné propsání navyšování sazeb Fedu z druhé poloviny roku nás čeká ve druhém čtvrtletí.
  • Fed se bude dál držet pozvolnějšího tempa zvyšování sazeb po 25 bodech.
  • Trhy budou vstřebávat dozvuky pátečního překvapení u amerických dat.
June 10, 2020 FOMC Meeting: _NZ73153CP_FOMC_remote_-20200610-_DSC1246 flickr photo by Federalreserve shared with no copyright restrictions using Creative Commons Public Domain Mark (PDM)

Velká část trhu od únorového zasedání Fedu očekávala jestřábí rétoriku směřovanou především k uvolňování podmínek financování. Guvernér Powell však „pouze“ uvedl , že podmínky jsou výrazně více utažené, než byly před rokem. Fed přitom neřeší krátkodobá vychýlení. Řeší pouze pohyby, které uzná za dlouhodobé a udržitelné. Proč nezakročil rázněji?

Banka Goldman Sachs správně připomněla, že podmínky financování začaly s utahováním ještě před samotným začátkem zvyšování sazeb v roce 2022. V podstatě tak potvrzují to, o čem Fed mluví už delší dobu. A to, že měnověpolitické podmínky jsou na více restriktivních úrovních, než ukazují sazby, jelikož jejich zpřísňování bylo „zaceněno“ s předstihem přes forward guidance a očekávání, do něhož spadá i program kvantitativního utahování.

Zdroj: Goldman Sachs
Zdroj: Goldman Sachs

Sanfranciská pobočka Fedu sleduje proxy hlavní sazby Fedu s ohledem na vývoj měnověpolitických podmínek (psali jsem zde). Průběžně tím ukazuje, že situace americké ekonomiky neodpovídá přesně tomu, kde se nachází hlavní sazba Fed Funds Rate, nýbrž utaženějším podmínkám financování. Poslední data, tj. ke konci roku, kdy se úroky nacházely v pásmu 4,25-4,5 %, ukázala proxy sazby na úrovni zhruba 6,2 %. S únorovým navýšením hlavní sazby do pásma 4,5-4,75 % můžeme předpokládat další posun nahoru, byť z grafu vidíme, že ostatní složky měnověpolitických podmínek (kurz, akcie, kreditní spready, výnosy) mohou působit mírně proti směru rostoucích administrativních úroků. I u nich ale stále musíme pracovat se zpožděním plného propsání do ekonomiky.

Zdroj: Fed
Zdroj: Fed

S ohledem na začátek zaceňování striktnější měnové politiky před samotným zvýšením úroků lze říci, že dopady přísnějších podmínek financování, na které je americká ekonomika podle Goldmanů citlivá, přišly mnohem dříve, než Fed čekal. Vyjdeme-li z předpokladu, že se doba propisu vyšších sazeb zkrátila ještě víc, než jak uvádí Goldman Sachs průměr 5,1 kvartálu, což dle Fedu může být 9-12 měsíců, druhý kvartál bude obdobím, kdy americká ekonomika plně zacení vrchol fáze zvyšování sazeb z druhé poloviny loňského roku. Uvolnění podmínek financování pozorované na konci loňského a začátku letošního roku se pak v ekonomice může projevit o něco později, odhadujeme dříve než na přelomu třetího a čtvrtého kvartálu letošního roku.

Zdroj: Goldman Sachs
Zdroj: Goldman Sachs

Pro tu dobu Fed očekává, že bude inflace zase o něco nižší než teď. A pokud by do doby přelomu třetího a čtvrtého čtvrtletí došlo na citelnější ekonomický pokles, plně propsané volnější podmínky financování ze začátku letoška by jej mohly mírnit. I to by podle nás mohlo sehrát roli v aktuálním postoji Fedu držícího se scénáře tzv. hladkého přistání v prostředí vyšších sazeb po delší dobu.

„Wow number“ amerického trhu práce

Páteční odpoledne přineslo velké překvapení v podobě dat z amerického trhu práce. Zatímco trh čekal, že v lednu bylo vytvořeno 185 tisíc nových pracovních míst mimo zemědělství, výsledek ukázal 517 tisíc. Míra nezaměstnanosti pak klesla z 3,5 % na 3,4 %. Revize, až na jednu výjimku, byly provedeny u všech čísel směrem nahoru. K datům se později vyjádřila šéfka sanfranciského Fedu Dalyová. Jednou větou řekla to hlavní: Bylo to „wow number“, ale sledujeme primárně inflaci.

Zdroj: FX Daily
Zdroj: FX Daily

Fed ví moc dobře, že je amerických trh práce přehřátý, opakuje to už kolik měsíců. Data ale mohou být silně volatilní a následně podléhat větším revizím. V současné situaci lze jen těžko čekat, že by se lednový výsledek v dalších měsících opakoval. Pro Fed je přitom klíčové, že i přes více nových pracovních míst a nižší nezaměstnanost nedošlo k nečekaně vyššímu růstu mezd. Trh to ví. Proto s futures Fed Funds Rate data nijak zvlášť nezamávala. Neobjevily se žádné sázky na návrat ke zvyšování sazeb o 50 bodů. Vzrostl však odhad vrcholu sazeb, který se opět přiblížil k hranici 5 %.

Reakce trhu byla silná. Dolar proti euru zpevnil na hodnoty před středečním Fedem. Výnosy dvouletého amerického dluhopisu vzrostly zpět na hodnoty za začátku ledna, desetiletý pak na úrovně z konce téhož měsíce. Americká akcie uzavřely páteční obchodování ve ztrátě. Nejvíce klesl technologický index Nasdaq, který reagoval na rychlý nárůst tržních sazeb. Efekt přelití jsme viděli na evropských výnosech, kde se například německým dluhopisům podařilo smazat velkou část poklesu po čtvrteční ECB. Měny regionu s ohledem na globálně sílící dolar klesly. Nejméně citlivě reagovala koruna, která se posunula nad 23,75 za euro.

Trhy budou na začátku nového týdne dále vstřebávat páteční data. V následujících dvou týdnech bude nejsledovanější výsledek americké inflace za leden, který bude zveřejněn v úterý 14. února. Česká lednová inflace bude reportována tento pátek. I přesto, že je očekáván nárůst směrem k 18 % meziročně (ekonomický tým Roklenu čeká 17,7 %) z důvodu ukončení vlivu úsporného energetického tarifu a lednového efektu přecenění, neočekáváme, že by ovlivnil výhled stability sazeb ČNB po většinu letošního roku. Dopad na korunu by tak měl být relativně omezený.

VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN

Dolar se vůči euru v online směnárně RoklenFx aktuálně obchoduje za středový kurz 1,0786 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 103,08 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,0764 do 1,0887 EURUSD.**

Koruna se aktuálně vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 23,78 EURCZK, vůči dolaru za středový kurz 22,05 USDCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 23,71 až 23,85 EURCZK, ve dvojici s dolarem od 21,82 do 22,24 USDCZK.**

**Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, bude dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností ve zmíněném intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje předchozí hodnotu kurzu i jeho minulou volatilitu. K přesnějšímu určení budoucí volatility je do modelu navíc zakomponován faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je tak schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. zodpovědnost.

Zdroj: RoklenFx, Bloomberg, Reuters, ECB, Fed, ČNB, TradingView, CME