Povedou strukturální reformy v eurozóně k robustnímu ekonomickému oživení? Vzhledem k 17 procentům světové produkce generovaným eurozónou v roce 2013, má odpověď na tuto otázku globální význam.
Zemí udávající hospodářskou strategii eurozóny je Německo. Ta je složena ze tří částí: strukturálních reforem, fiskální kázně a monetární akomodace. Zatím se však této sadě politik nepodařilo vygenerovat dostatečnou poptávku: ve druhém čtvrtletí roku 2014 byla reálná poptávka v eurozóně o 5 procent nižší, nežli tomu bylo v prvním čtvrtletí roku 2008.
Jak Francie, tak i Itálie jsou povzbuzovány k urychlení strukturálních reforem za účelem nastartování růstu svých vlastních ekonomik. Tyto dvě země produkují cirka 38 procent hrubého domácího produktu eurozóny, proti 28 procentům produkovaným Německem. U obou ekonomik zahrnují doporučené programy liberalizaci trhu práce. Obě země jsou pobízeny k uplatňování takzvaných Hartz reforem, jenž byly aplikovány v Německu mezi lety 2003 až 2005 a kterým je přisuzován momentální relativně dobrý stav trhu práce v Německu.
Jednou věcí, které tyto reformy však nedosáhly, bylo vytvoření dynamické agregátní poptávky. Mezi druhým čtvrtletím roku 2004 a druhým čtvrtletí 2014 narostla v Německu reálná domácí poptávka o 11,2 procenta. Toto číslo stěží reflektuje výkonnost „parní lokomotivy“ udávající ekonomické směřování celé eurozóny.
Přezkoumání německých finančních výkazů ukazuje, že rozdíl mezi vládními příjmy a výdaji potvrzuje tuto hypotézu. Reakcí německého soukromého sektoru na reformy po roce 2000 bylo masivní zvýšení finančních přebytků. Vzhledem k tomu, že i tamní fiskální deficit prošel výrazným zúžením, odliv kapitálu prudce vzrostl. Stručně řečeno, reakcí soukromého sektoru na reformy trhu práce a zpřísnění fiskální politiky byla akumulace velkého množství (často nekvalitních) zahraničních aktiv.
Co se týče zvýšení soukromé domácí poptávky, reformy měly jen malý efekt. Naopak, Německo se stalo silně závislé na zahraniční poptávce. Podobně, zpřísnění fiskální politiky vedlo k nižším soukromým výdajům. Očekávání, že podobné reformy trhu práce podpoří poptávku ve Francii a Itálii, se pravděpodobně ukáží až příliš optimistické.
To však neznamená, že reformy ničeho nedosáhnou. Německo se může pyšnit nízkou nezaměstnaností a to i přes poměrně slabý ekonomický růst. Velká Británie má taktéž relativně nízkou míru nezaměstnanosti. V obou případech pomohly reformy práce sdílet negativní ekonomické šoky napříč populací skrze stagnující, či dokonce klesající reálné výdělky. Příznakem tohoto typu vyrovnání je slabá produktivita. Například v německém průmyslu se produktivita nezvýšila od roku 2007. Podobný trend bylo možno pozorovat i ve Velké Británii. Na druhé straně, německá nezaměstnanost činila v červenci 4,9 procenta a britská pouhých 6 procent, oproti 10,4 procenta ve Francii.
Výsledkem je, že reformy trhu práce jen stěží dokáží podpořit poptávku; v případě Německa se velká část poptávky nachází v zahraničí. Co to znamená pro eurozónu jako celek? Čistě teoreticky, eurozóna by se mohla snažit vytvářet přebytek běžného účtu, jehož velikost by v konečném měřítku dosáhla poměru k HDP jako v Německu. To by znamenalo zvýšení přebytku z 300 miliard dolarů v roce 2013 na 900 miliard dolarů.
Něco takového však jednoduše není možné, ať už kvůli vyústění v silnější euro tak i kvůli tomu že by globální ekonomika byla jen stěží schopna něco takového absorbovat. Správným doplňkem strukturálních reforem je zvýšená poptávka uvnitř eurozóny. To je potřeba, v každém případě, k odstranění obtíží, jež vznikají s ultra nízkou inflací a možností deflace.
S konvenční měnovou politikou na hranici jejích možnosti, jsou možnými alternativami buďto nekonvenční měnová politika nebo expanzivní fiskální politika. Německo odmítá obě dvě tyto alternativy.
Vzhledem ke svému postavení bezpečného útočiště, si je však Německo schopno půjčovat s mimořádně příznivými úrokovými sazbami. Německé 30leté vládní dluhopisy nyní vynáší 1,8 procenta. Jestliže se předpokládá, že Evropská centrální banka bude schopna plnit své inflační cíle, znamenalo by to dlouhodobé reálné úrokové sazby na nule. Tyto zanedbatelné náklady na půjčky by měly reflektovat výhled nákladů fiskálních deficitů. Německo by při těchto sazbách mělo nejen refinancovat svůj dluh, ale také si půjčit na financování dalších veřejných investic. Cílení na deficity a dluhy, aniž by byly brány v potaz nízké úrokové sazby, nedává žádný smysl. To samé platí i pro Francii, kde 10leté dluhopisy vynášejí 1,1 procenta. Trhy jednoduše křičí: půjčit!
Velkou výzvou pro eurozónu je podpoření růstu. Nelze očekávat, že lidé v eurozóně budou trpěliví navždy. Nebezpečí pokračující stagnace je zřejmé.
Německo má pravdu v tom, že euro státy potřebují aplikovat dlouhodobé reformy. Ale chybně se domnívá, že to bude samo o sobě schopno vytvářet silný růst. Eurozóna potřebuje dosáhnout rovnováhy mezi potřebnými reformami a zvýšenou poptávkou. Přitom si však musí uvědomovat, že trvalá stagnace je velkým nebezpečím pro její stabilitu. Jediným možným východiskem se momentálně tedy pro eurozónu jeví expanze.
