Potřebujeme zachránit firmy. Není to zadarmo, ale máme na to


07:22 • 29. března 2020

Tagy: ČR, Koronavirus, Ekonomika, fiskální politika, měnová politika, ČNB

Pokud se nechceme probudit nejen v hluboké, ale i dlouhé depresi, budeme muset zachránit firmy. Vláda bude muset nalít do ekonomiky řádově více než nyní a Česká národní banka ji v tom bude muset podpořit nákupem státních dluhopisů. Anebo bude se záchranou firem pomáhat sama ČNB nákupem firemních dluhopisů. Bude to drahé, ale utáhneme to.

Jaký je náš problém?                  

Ekonomicky máme největší obavy z nezaměstnanosti. Té už se nevyhneme, už nyní pravděpodobně roste rekordním tempem. Připomeňme, že ve Spojených státech došlo na úřady práce nově rekordní množství lidí. Počet žádostí o podporu v nezaměstnanosti za minulý týden vyskočil na 3,3 milionu, zatímco o týden dříve to bylo jen 281 tisíc. Je to více než dvojnásobek dosud nejhoršího výsledku z poslední finanční krize. Nezaměstnanost ve Spojených státech bude patrně nejvyšší za dobu, kdy ji současným způsobem měříme. A to nepočítáme ty, kteří si o podporu nestihli kvůli návalu lidí požádat. A ty, kteří sice formálně pracovní poměr mají, ale nepracují. A ty, kteří pracují, ale mnohem méně. Je to katastrofa nevídaných rozměrů.

Netřeba připomínat, že lidé nepřichází o práci kvůli tomu, že by jim klesla produktivita. Firmy nemají odbyt, nesmí či nemůžou vyrábět. Mají zaměstnance v karanténě, působí v odvětvích, která prakticky ze dne na den úplně zanikla.

Problém je nezaměstnanost a klíčovým bodem k jeho řešení jsou firmy.

To však neříká, že je potřeba posílat peníze bohatým podnikatelům na úkor zaměstnanců. Jen to říká, že potřebujeme, jak skvěle upozorňují ekonomové z think-tanku IDEA, co nejvíc zamrazit současné ekonomické vazby ve společnosti, abychom ji nemuseli následně budovat znova. Je rozdíl mezi tím, když budou firmy dočasně platit z cizího mzdy a po otevření se vrátí vše zpět, než když zaměstnance propustí, rozprodají, co se dá, stát bude lidi platit podporou v nezaměstnanosti ve stejné výši, ale po skončení krize nebudou mít kam jít a budeme budovat ekonomiku se všemi zaměstnanecko-zaměstnatelskými a odběratelsko-dodavatelskými vztahy nanovo. Tak nebo tak to bude pro stát drahé, o tom není pochyb. Musí ale zajistit, aby se z firem staly dočasné úřady práce a poskytnout jim k tomu prostředky, pokud zajistí, že po krizi obnoví své služby či výrobu.

Firmy nemají v zásobě peníze, pomocí kterých by dokázaly zaplatit zaměstnance bez práce často ani na měsíc. Některé mají na dva nebo tři měsíce. Hotelům v Praze nemusí stačit ani to, protože asi jen málokdo čeká, že by se v červnu do Prahy vrátili turisté. Soukromé vysoké školy, které mají významnou část mezinárodních studentů bez školného nezaplatí další semestr. Kultura, sport, bary a kluby… Asi není obtížné si to představit. Část těchto firem nebo část jejich podnikání bude v nové po-koronavirové době nutné přetransformovat a někteří s tím už začali. Část lze ale zmrazit a zachránit.

Vládě nezbývá než se zadlužit, ale mnohem víc, než plánuje

V ekonomických učebnicích najdeme zpravidla kapitoly o měnové a rozpočtové politice. Přestože se bude zbytek článku věnovat té měnové, pár větami se musíme zmínit také o politice rozpočtové.

Vláda se snaží bránit nezaměstnanosti svými tradičními i netradičními nástroji. Využívá transfery, tedy dává peníze přímo lidem, snižuje odvody a zjednodušuje byrokracii. Ještě by mohla snížit daně, k tomu časem možná také dojde.

Za normálních okolností by všechna tato opatření vedla k růstu poptávky lidí po tom, co firmy produkují. Ty by měly odbyt a nemusely dávat výpovědi či dokonce uzavírat výrobu. Podnikům je to dnes ale z větší části k ničemu, protože nevyrábí. Potřebují překlenout období, kdy vyrábět nesmí nebo nemůžou, přestože bychom od nich všichni kupovat chtěli, jako jsme to ještě nedávno dělali.

Vláda se chová učebnicově, ale nestačí to. Potřebuje pomoc přežít podnikům. Několik nástrojů na to zacílila, ale v naprosto nedostatečném objemu. Na začátku března vláda vyčlenila jen drobných 600 milionů přes Českomoravskou záruční banku, navíc v půjčkách, i když bezúročných. V té době jsme ale netušili, jak vážná situace bude. Program COVID II už je vyšší, dosáhne na 30 miliard korun, a to společně s pomocí komerčních bank. Tudy cesta vede, ale je to pořád neskutečně málo. Jen pro představu, při průměrné superhrubé mzdě 48,4 tisíce korun program dokáže zachránit 620 tisíc zaměstnanců. Na jeden měsíc. To je málo lidí a krátká doba. Pomůže to, ale nezachrání. Kdyby firmy potřebovaly překlenout půl roku, zachráníme tím 100 tisíc míst. A to nepočítáme jiné náklady firem než mzdové.

Počítejme dál. Ať se nám to dobře počítá, tak zaokrouhleme, že v České republice před krizí pracovalo přibližně 5 milionů lidí, z toho bylo zhruba 4 miliony zaměstnanců. Pokud by pouhá čtvrtina lidí byla ve firmách, které potřebují přežít čtvrt roku (tj. nezaměstnanost přibližně 20 %), potřebovali bychom 150 miliard korun. A to se nebavíme o tom, že kdyby to bylo v rámci COVID II, firmy budou tyto půjčky muset splácet z budoucích výnosů, které v mnoha odvětvích po čtvrt roce nebudou nijak růžové. A opět také abstrahujeme od jiných než mzdových nákladů. Pokud by výpadek byl na čtvrt roku stoprocentní, další čtvrtrok dvoutřetinový a poté třetinový, což lze považovat za optimistický scénář, bavíme se o 300 miliardách korun. Nepočítáme další fixní náklady, jako je nájem, energie apod. Myslíte si, že se krize nedotkne milionu, ale půl milionu lidí? Že bude trvat dvakrát déle? Zkuste si dosadit vlastní čísla.

Co kdybychom to neměli jako půjčky? Utáhneme to? Před krizí bylo naše HDP zhruba 5,65 bilionu korun a státní dluh 1,64 bilionu, což je 29 % dluhu na HDP. Celkem 300 miliard dodatečného dluhu v době, kdy HDP spadne o 10 %, představuje růst dluhu na HDP nad 38 %. To není katastrofa. Vláda ale bude mít i další dodatečné výdaje, nejen záchranu zaměstnanců ve firmách. I kdyby HDP spadlo o 20 %, vláda má prostor klidně pro 620 miliard korun dluhu a náš dluh na HDP by se dostal na 50 % HDP, což je pořád hluboko pod průměrem Evropské unie (80 %), který tou dobou už bude navíc mnohem výš.

Prostor pro masivní zadlužení ještě máme, ale kdo by všechny tyto nové státní dluhopisy kupoval a za kolik? Banky sedí na obrovském množství peněz a dluhopisy stále nakupují, takže odbyt je. Teoreticky by ale mohl dojít a zadlužení by se pro vládu zdražilo. Do hry tak vstupuje další z kapitol učebnic ekonomie – měnová politika.

Česká národní banka má spoustu munice, ale některé hlavně jsou křivé

Ministryně financí neobratně oznámila, že se domluvila s guvernérem České národní banky na odkupu státních dluhopisů. Přestože není důvod pochybovat o nezávislosti České národní banky a o tom, že k tomu bude muset dojít, způsob oznámení byl překvapivý a nešťastný. Nezapomínejme ale, že nejde o žádnou velkou konspiraci. ČNB má ze zákona (pokud se neobává o stabilitu cenového hladiny a finančního sektoru) povinnost podporovat vládu v jejích snahách.

Nevídaný skok v zadlužení bude obnášet tolik nových státních dluhopisů, že ministerstvo financí uvítá pomoc ČNB. Ta nákupem státních dluhopisů nebude monetizovat státní dluh, jak se občas v diskuzích objevuje, ale dodatečnou poptávkou pouze sníží jejich výnosy. Jinými slovy, stát nebude muset za toto masivní zadlužení platit tak vysoké úroky. ČNB tím zlevní obsluhu státního dluhu, a tedy i budoucí náklady na něj pro nás všechny.

Jak dál může ČNB přispět ke zmražení ekonomiky tak, abychom pomohli firmám přežít a zaměstnancům se vrátit po čase na svá pracovní místa? V kapitole o měnové politice najdeme několik tzv. kanálů transmisního mechanismu měnové politiky, skrze které může ČNB ovlivňovat reálnou ekonomiku. Těchto kanálů je celá řada a záleží na tom, kterou učebnici jste otevřeli. Nicméně ty hlavní jsou kurzový a úrokový kanál. Tudy ale cesta nepovede. Ne, že by ČNB neměla dostatek munice, ale tyto pušky, z kterých střílí, mají křivé hlavně. Něco občas trefí, ale střílet bude potřeba jinými zbraněmi.

Česká koruna nyní významně oslabila a skrze kurz bychom měli být svědky vyššího exportu, což by mělo podporovat naše podniky. Zavřeným podnikům vyvážejícím do zemí se zavřenými podniky to ale pomáhá pramálo. Pomáhá, o tom není pochyb, ale ne jako v normálních dobách.

Úrokový, či úrokový a úvěrový kanál, ČNB okamžitě využívá snížením sazeb. Jakkoliv i ostrý pokles z 2,25 na 1 procento má však v současnosti jen minimální vliv na reálnou ekonomiku. Učebnicový vztah mezi sazbami ČNB a úroky z hypoték byl v posledních letech stejně rozostřený a nyní je ještě víc. Ostatně sami jsme byli svědky toho, jak banky zdražovaly úvěry v dobách, kdy ČNB sazby snižovala, a naopak. Ani nyní nelze předpokládat, že by kanál významně fungoval. Je skvělé, že si obchodní banky můžou ve špatných dobách levně sáhnout u centrální banky na likviditu a poskytnout potřebným levné úvěry, ale udělají to dnes? Poskytnou banky úvěry firmám, které nemají odbyt? Které jsou zavřené? Firmám, které jsou rekordně zadlužené a často teprve hledaly, jak svůj produkt monetizovat? Proč by to dělaly? Česká národní banka jim může pomoci ještě ostřejším snížením sazeb klidně do záporných hodnot a pokud se situace nezlepší, patrně to bude nucena udělat, ale ani tak to nemusí stačit. Poskytli byste úvěr na bydlení někomu, kdo přišel o práci nebo se o ni bojí? Poskytli byste úvěr firmě, která zastavila výrobu? Tudy cesta nevede.

Ke skutečnému zásahu ekonomiky nic jiného než kvantitativní uvolňování ČNB nezbývá. Avšak státní dluhopisy nejsou k záchraně toho středobodu zmražené ekonomiky, tedy firem, dostatečné. Pomůže to, ale firmám je to teď úplně k ničemu.

A neplatí ani teze, že Česká národní banka skrze odkup státních dluhopisů nalije do bank likviditu, a ty posléze zvýší úvěrovou činnost. České banky mají likvidity přehršel, jen nemají komu půjčovat.

Co jiného by mohla Česká národní banka masivně nakupovat? Pokud by chtěla zamířit přímo do centra problému, tedy na firmy, mohla by po vzoru jiných centrálních bank začít nakupovat firemní dluhopisy. Otázka je, jestli napřímo nebo přes fondy, ale skoupit dluh firem, a tedy zachránit často nezaplatitelné dluhy, by pomohlo tam, kde má. A není to žádný experiment, ve světě už se to děje.

Pár poznámek pod čarou

Masivní zadlužování a kupování státních i firemních dluhopisů centrální bankou není nic úžasného. Oboje vytváří těžko odstranitelný morální hazard, kdy firmy i vláda budou věřit, že je nakonec někdo zachrání, a tak se budou chovat méně zodpovědně. Má to celou řadu nákladů, se kterými je potřeba počítat. Jsou to nástroje, se kterými je v normálních dobách možné nesouhlasit a je zdravé polemizovat s jejich zastánci. Můžeme se oprávněně obávat, že jakmile si centrální banky a vlády na nové pravomoci a vyšší dluhy zvyknou, nedokážeme se jich zbavit. S tím se musí počítat. Doba je ale zlá.

Doba není zlá jenom smrtící pandemií, ale také tím, že jsme si vytvořili křehký finanční systém, který stojí a padá na dluhu. Je dluhem poháněn a bez dluhu umírá. Není to jen filozofování, je to skutečnost, kterou teď vidíme v plné nahotě. Můžeme se domnívat, že by bývalo bylo lepší v dobrých dobách stavět svět financí a peněz trochu či významně jinak. Nyní jsme však v situaci, kdy je na to pozdě a vlády a centrální banky musí pracovat s nástroji, které mají.

Jakkoliv to tak často nevypadá, jak vlády, tak centrální banky jsou ze své podstaty konzervativní instituce, které se jen zřídka pouští do extrémů, které si současná situace žádá. Čekají, analyzují, hlasují a vysvětlují. A je to samozřejmě dobře. Nicméně nemůžeme pak očekávat, že hned s oznámením Světové zdravotnické organizace o pandemii přijde premiér Andrej Babiš se návrhem schodku 620 miliard korun a guvernér ČNB Jiří Rusnok s kolegy odhlasují na mimořádné schůzi snížení hlavní sazby na -1 % a domluví s vládou nákup firemních dluhopisů.

Pokud se chceme po pandemii probudit do světa, který ekonomicky co nejvíce připomíná ten před ní, nejspíš nám nic jiného nezbývá. Musíme čekat na vládu a centrální bankéře. Anebo na zázrak.

RSS

Dominik Stroukal je hlavní ekonom finanční skupiny Roklen. Vystudoval Univerzitu Karlovu a Vysokou školu ekonomickou, kde obdržel doktorát z ekonomie. Přednášel na řadě vysokých a středních škol, v současnosti působí na VŠ CEVRO Insititut. Je autorem několika knih, např. Bitcoin, peníze budoucnosti (2015) a Ekonomické bubliny (2019).



Přejít na diskusi

Přihlašte se, nebo zaregistrujte


Přihlásit se


Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.

Přihlašte se, nebo zaregistrujte

Tato sekce je dostupná zdarma pouze přihlášeným uživatelům.



Přihlásit se

Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.