V textu, který Roklen24 zveřejnil v červenci 2024, jsem napsal, že je dobře, že se ČNB připojila k těm centrálním bankám, které po turbulencích posledních let přistoupily k revizi svých analytických a prognostických postupů s ambicí lépe porozumět trendům a strukturálním změnám ve vývoji ekonomiky, disponovat komplexnějším popisem činitelů působících na míru její rovnovážnosti a lépe pochopit reakční funkci sektorů ekonomiky v souhrnu ovlivňujících i vývoj inflace. A tedy podporujících provádění měnové politiky robustnějším odhadem jejích účinků napříč ekonomikou a na budoucí inflaci.
Začátkem listopadu jsme se dočkali zveřejnění posudků a navazujících podkladů, které v průběhu roku k tomuto účelu byly zpracovány. To zapadá do rámce tradiční velké transparentnosti ČNB a je zjevné, že posudky mají sloužit nejen interním potřebám ČNB při úvahách, zda a jak vylepšit svou analytickou a modelovací činnost. Posudky jsou ale také poskytnuty zainteresované veřejnosti, protože pochopení toho, jak centrálním banka funguje, je významným vkladem do vzájemné důvěry mezi bankou a trhem – a tato důvěra následně snižuje národohospodářské náklady provádění měnové politiky. Všechny tři posudky jsou kvalitní a mají velkou přidanou hodnotu pro pochopení výzev stojících před centrální bankou. Vyniká však mezi nimi podklad Fakulty financí a účetnictví VŠE a to, jak co do míry detailu, fundovanosti argumentace, a v neposlední řadě i přehledného strukturování výkladu.
Posudky je však třeba interpretovat opatrně a vyvarovat se unáhlených závěrů, třeba že modelovací a prognostické postupy ČNB mají značné mezery a neposkytují tvůrcům měnové politiky až tak moc kvalitní oporu. To by bylo hrubé zjednodušení (ČNB je v tomto směru „state of the art“ v top skupině centrálních bank), které nemá podporu ve faktech, a může tak být pro budování důvěry mezi trhem a ČNB velmi škodlivé (škoda, že po velké obměně bankovní rady v polovině roku 2022 i někteří její noví členové – naštěstí ne všichni – unáhleně veřejně vyjádřili k modelům výhrady).
VŠE správně uvádí, že „modelování ekonomických procesů za účelem predikování budoucího makroekonomického vývoje se často potýká s mnoha neúspěchy“ a připomíná, že objektivní důvody tohoto selhání lze hledat ve „složitosti ekonomických procesů, v existenci řady zpětných vazeb, v nestabilitě základních modelových parametrů (zahrnující i nestálost zpoždění), které pramení z proměnlivého charakteru lidského jednání a z neschopnosti předvídat budoucí externí šoky, jež jsou navíc často sériově korelované“. K tomu snad lze dodat jen to, že právě kvůli zmíněné nestabilitě a proměnlivosti (a dopadu neočekávatelných externalit) bude ve výstupech modelů vždy přetrvávat prvek nejistoty a z něj plynoucí chybovost. A to jakkoliv se modely budou dále zdokonalovat a jejich interpretační a prognostické výstupy budou fundovanější.
Pro konkrétní „policy making“ modely poskytují přidanou hodnotu tím, že umožňují vnést do měnově-politické diskuse větší disciplínu, konsistentní uvažování a méně nahodilostí, dát argumentům odpovídající váhu, a lépe nasvítit souvislosti, které mohou ovlivnit účinky případných měnově-politických rozhodnutí. Po budoucím zdokonalení modelů se tak debaty a rozhodování mohou stát méně intuitivní, což se jako problém vyjevilo zejména v čase hospodářských zlomů, externích šoků a třeba inflačního vzedmutí 2021-2022. Přesto ale výstupy jakéhokoliv modelu a měnově-politického rozhodnutí budou vždy potřebovat také adekvátní expertní vklad. Třeba proto, že model nemůže zachytit nepredikovatelné události (externality) nebo precizně předpovědět zlomy ve vývoji hospodářského cyklu. Modelové prognózy jsou také stavěny na předpokladu měnové politiky kalibrované k usazení inflace v koridoru inflačního cíle nebo navracení do tohoto koridoru. Ale expertiza, zkušenost a intuice policy makerů nemohou mít ambici být korektivem opravujícím nedostatky modelu. Spíše jsou doplňkem procesu a ceněným vkladem tvořícím kompromis mezi technickou podstatou modelovacích propočtů na straně jedné a realističností jejich výsledků na straně druhé. Ostatně výstupy modelu a prognóza bankovní radu při jejím měnovém rozhodování k ničemu nezavazují. Modely nejsou spásonosné, nejsou automatickým návodem, rozhodnutí vždy bude na bankovní radě. Ale kvůli zachování kredibility centrální banky je žádoucí, aby se bankovní rada dramaticky svými měnově-politickými rozhodnutími od vyznění modelů neodchylovala.
Výčet mezer či nedostatků v postupech modelování a prognózování v ČNB, které posudky přinesly, není stručný ani bagatelní. Ale, jak už bylo výše řečeno, neměl by vést ke zdrcující kritice centrální banky a její měnové politiky. Pozorný čtenář jistě zaznamená, že nic takového autoři neříkají a že stavějí text analýzy a návrhů konstruktivně. Třeba tím, že přinášejí výčet mezer, které by měly být vzaty v úvahu v diskusích, jak využívaný modelový rámec upravit, a vylepšit tak jeho analytický a predikční potenciál. Řeč zde není o revoluci, ale o evoluci. Jakkoliv zjištěné mezery nejsou bagatelní, viz výběrově příklady z textu posudku VŠE: model „z velké části abstrahuje od úvěrového, resp. finančního sektoru …nezahrnuje úvěrové trhy (bankovní i mimobankovní) a úplné dluhopisové trhy … nepočítá ani s financováním korporací pomocí vlastních úspor či růstu základního kapitálu (v rámci skupiny spřízněných osob či na kapitálovém trhu) … nezahrnuje sektor komerčních bank a dalších finančních zprostředkovatelů a v návaznosti na to nezahrnuje klíčové finanční a měnové proměnné, zejména pak bankovní úvěry, peněžní zásobu, výnosovou křivku, klientské úrokové sazby či náklady vlastního kapitálu“. Model také jen velmi omezeně obsahuje fiskální politiku a nepracuje s většinou relevantních fiskálních proměnných, absentuje zahrnutí vládní investic, daní, transferových plateb nebo balíku emitovaných vládních dluhopisů. Model nezachycuje interakci mezi finančním trhem a makro-obezřetnostní politikou ČNB prostřednictvím změn úvěrových podmínek a z toho plynoucí dynamiky investic a spotřeby nebo v nedostatečné míře pracuje s problémem vnější rovnováhy české ekonomiky v kontextu rovnováhy běžného účtu platební bilance. Významnou výzvou je posílení modelování dopadů, které měnově-politické kroky banky mohou navodit v reálné ekonomice (makroekonomický pohled).
Po ohlášení na počátku roku, že se bude dělat toto cvičení, jsme neměli moc informací o tom, jak to bude probíhat, o čem to bude. Nyní lze říci, že to dopadlo dobře. Ostatně, srovnáme-li to s tím, jak postupoval např. Ben Bernanke v případě analýzy pro Bank of England, je poznat že jeho přístup jistě byl určitou předlohou i pro analýzu ČNB. Pro ČNB je na základě závěrů analýzy velkou výzvou z toho vytvořit plán která doporučení jak a kdy implementovat. A bude třeba hodně trpělivosti při stanovení sekvence i realizaci budoucích konkrétních kroků. Nejde to a nesmí se to uspěchat.
“Why did no one see it coming?” ptala se britská královna několik týdnů po začátku velké finanční krize v roce 2008. Vlastně by se podobná otázka dala položit ohledně vývoje po odeznění covidové krize. Nebo proč jsme viděli nárůst inflace, ale zůstali při rozhodování „behind the curve“ (s pozitivní výjimkou ČNB, která reagovala dříve než většina ostatních). Doufejme tedy, že úsilí centrálních bank vylepšit své analytické a modelovací přístupy přispěje k tomu, aby v budoucnosti bylo alespoň trochu snadnější se na takové situace připravit a lépe a včas na ně reagovat.
Zdroj: ČNB
