Dolar proti euru smazal část včerejšího oslabení po Fed Minutes. Obchoduje se pod 1,0200 EURUSD. Procyklické měny slábnou, stejně tak i měny regionu. Koruna prolomila 24,60 za euro.

Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 23. června 2021

Přítomni: Jiří Rusnok, Marek Mora, Tomáš Nidetzký, Vojtěch Benda, Oldřich Dědek, Tomáš Holub, Aleš Michl.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací čtvrté situační zprávy, která vyhodnotila naplňování makroekonomické prognózy ze třetí situační zprávy ve světle nově dostupných informací. Podle stávající prognózy se inflace v nejbližších čtvrtletích bude pohybovat okolo horní hranice tolerančního pásma, přičemž na horizontu měnové politiky se bude shora vracet do blízkosti 2% inflačního cíle ČNB. S prognózou je konzistentní nárůst tržních úrokových sazeb zhruba od poloviny letošního roku.

Východiskem diskuze bankovní rady byla všeobecná shoda na tom, že jarní prognóza se vcelku obstojně naplňuje. Rizika a nejistoty prognózy vyhodnotila většina členů bankovní rady v souhrnu jako mírně proinflační, a to jak na základě aktualizovaného výhledu zahraničí, tak na základě některých nových informací ohledně domácí ekonomiky. V opačném směru působil pouze vývoj kurzu koruny, který byl oproti prognóze v průběhu druhého čtvrtletí letošního roku o něco silnější. Opakovaně zaznělo, že kvalitativní změnu situace v oblasti koronavirové pandemie představuje dostupnost vakcíny a rovněž značný pokrok v léčbě nemoci COVID-19. Díky lepšímu než předpokládanému vývoji pandemie se tak mohla tuzemská protiepidemická opatření rozvolnit dříve, což přispívá k rychlejšímu oživení domácí ekonomiky. Ta v prvním čtvrtletí poklesla méně výrazně, než předpovídala jarní prognóza. Většina členů bankovní rady se také shodovala, že nelze vyloučit opětovné zhoršení epidemické situace během podzimu. To by ovšem při rychle postupující vakcinaci nemělo být spojeno se znovuzavedením plošných omezení v ekonomice.

Během měnověpolitického jednání se bankovní rada rozdělila na tři názorové skupiny. Většinový názor, který zastával vedle guvernéra J. Rusnoka, také M. Mora, T. Nidetzký a T. Holub, se vyjadřoval pro zvýšení repo sazby o standardních 25 bazických bodů. Všichni jmenovaní považovali toto zvýšení za první krok k postupné normalizaci měnověpolitických sazeb, který má sehrát zejména signalizační roli a ukotvovat inflační očekávání. Ta se podle některých ukazatelů začala mírně zvyšovat, což je pro centrální banku s mandátem cenové stability varovným signálem, na který musí reagovat. Uvedená skupina členů bankovní rady považovala standardní zvýšení úrokových sazeb o 0,25 procentního bodu pro začátek za dostačující, byť mírně proinflační bilance rizik jarní prognózy by hovořila pro jejich zvýšení ve větším rozsahu. Důvodem byla především snaha nevystavovat trhy překvapení, které by mohlo vyvolávat mylnou představu, že centrální banka cítila urgentní potřebu hasit požár v podobě dramaticky vysoké inflace.

Podle T. Holuba je nyní prioritou pohlídat, aby se aktuální nákladové tlaky nepřelily do zvýšení inflačních očekávání. Za chybu by považoval opožděnou reakci měnové politiky. Ke třem „O“ – očkování, otevírání, oživení, by se proto nemělo připojovat otálení centrální banky. Pandemie podle něj přestala být asymetrickým rizikem směrem dolů pro domácí hospodářskou aktivitu v nejbližších měsících, byť cítí riziko mutací viru a s tím spojených nových dílčích opatření pro podzim a zimu.

Za jeden z proinflačních faktorů považoval T. Nidetzký vývoj na trhu práce, který se zchladil mnohem méně, než bylo původně očekáváno. Jak se bude inflace dále vyvíjet, záleží podle něj také na průběhu domácího hospodářského cyklu. Až následující měsíce bez přísných proticovidových opatření napoví, zda se ekonomika vrací do rostoucí fáze, nebo bude pokračovat v postupném útlumu. Tato nejistota ohledně pozice ekonomiky v cyklu znamená pro T. Nidetzkého také nejistotu ohledně vývoje inflace na horizontu měnové politiky, a tedy i aktuálního měnověpolitického rozhodování. Pozorovaný cenový růst i jeho výhled však podle něj vyvolávají potřebu signalizovat, že ČNB nebude tolerovat dlouhodobou odchylku inflace od cíle.

Pro M. Moru bylo momentálně hlavní nejistotou, jak robustní bude vazba mezi otevíráním ekonomiky a jejím oživením. Z dosavadních pozorování se zdá, že ekonomika oživuje v reakci na otevírání poměrně silně. Má však několik otazníků. První se týká rychlosti rozpouštění vynucených úspor domácností, vytvořených odkládáním spotřeby v době omezení, ale i rozpouštění úspor obezřetnostních. Podle M. Mory se úspory do spotřeby přelijí pouze částečně, přičemž zejména ta část disponibilního důchodu vzešlá ze snížení zdanění práce utracena nebude, nebo ne příliš rychle. Druhou otázkou podle něj je, jak se sentiment firem a domácností projeví v budoucím ekonomickém vývoji. A zřejmé není ani to, co se stane, až skončí bezprecedentní zásahy státu na podporu ekonomiky. Koronavirová krize je v tomto směru velmi odlišná od standardních cyklických krizí a centrální banka v tuto chvíli neví, jak proinflační oživení bude. Na druhou stranu více než roční zkušenost s pandemií nemoci COVID-19 ukázala, že loňské snížení úrokových sazeb ČNB až na úroveň 0,25 % byla možná nadměrná reakce. Připomněl, že bankovní rada tehdy reagovala na zcela neznámý šok.

J. Rusnok konstatoval, že rizika a nejistoty sice zůstávají, ale jejich bilance se posunula mnohem jasněji proinflačním směrem. Věří, že poruchy na straně nabídky budou postupně odeznívat, znormalizují se toky v dopravě i struktura ekonomiky, případně se najdou noví výrobci aktuálně nedostatkového zboží. Tím dojde k poklesu nabídkových inflačních tlaků. Podle J. Rusnoka ale na druhou stranu posílí poptávková inflace, která bude spojena s rychlým oživením ekonomiky, což je ta část inflace, na kterou musí centrální banka reagovat. Specifičnost českého trhu práce zároveň označil za živnou půdu pro bobtnání inflačních očekávání. Tato fakta se podle J. Rusnoka do příští prognózy nezmění, a proto nevidí důvod, proč čekat se začátkem zvyšování měnověpolitických sazeb.

V. Benda se vyjadřoval pro zvýšení repo sazby o 50 bazických bodů. Veskrze souhlasil s výše uvedenými argumenty, avšak s tím rozdílem, že aktuální bilanci rizik vnímá více proinflačně. Rozvolňování je rychlejší, než jsme si uměli ještě před několika týdny představit, a návrat tvrdých uzavírek neočekává. Pozitivní vývoj vidí jak doma, tak v zahraničí. Domácí HDP v prvním čtvrtletí překvapil oproti prognóze výrazně nižším poklesem, zatímco mzdy rostly rychleji. Zahraniční PMI je opět v pásmu růstu a šetření mezi zahraničními podniky naznačuje, že se chystají nabírat nové zaměstnance, což hodnotí jako riziko setrvání oproti prognóze vyššího růstu zahraničních výrobních cen. Pozorované posílení devizového kurzu nevidí V. Benda jako dostatečné pro kompenzaci tohoto vlivu na domácí dovozní ceny. Stejně jako M. Mora připomněl, že bankovní rada na počátku pandemie uvolnila měnové podmínky z dobrých důvodů více, než bylo požadováno k plnění inflačního cíle. Z těchto důvodů vidí V. Benda prostor pro výraznější zvýšení repo sazby, než o 25 bazických bodů. Osobně nevnímá změnu repo sazby o 50 bazických bodů jako panický signál centrální banky, i když rozumí, že by to pro trhy bylo překvapení.

Pro ponechání úrokových sazeb na stávající úrovni se naopak vyslovili A. Michl a O. Dědek. A. Michl uvedl, že by se repo sazba neměla měnit, dokud nebude nemoc COVID-19 pod kontrolou. O. Dědek upozornil na některé vysoce zneklidňující zprávy o opětovném šíření pandemie v zahraničí, které si mohou vynutit pokračování stimulačních opatření fiskální a měnové politiky. Zdůraznil rizika předčasné normalizace (tlak na posilování kurzu, vyšší výpůjční náklady vlády) za situace, kdy měnová politika hlavních centrálních bank zůstává ve vysoce uvolněném módu. Domnívá se proto, že ČNB by mohla se začátkem zvyšování sazeb počkat alespoň do příští prognózy, čemuž nahrávají i poslední údaje o inflaci (návrat do tolerančního pásma a pokles jádrové inflace).  J. Rusnok k tomu připomněl, že výnosy z českých státních dluhopisů ovlivňuje ČNB jen zprostředkovaně, přičemž tyto výnosy jsou již dávno nastaveny na úroveň, kterou určuje trh podle kredibility státního dluhu.

Po projednání situační zprávy bankovní rada České národní banky na svém jednání zvýšila dvoutýdenní repo sazbu o 25 bazických bodů na 0,5 %. Současně rozhodla o zvýšení lombardní sazby o 25 bazických bodů na 1,25 %, diskontní sazbu ponechala beze změny na 0,05 %. Pro toto rozhodnutí hlasovali J. Rusnok, M. Mora, T. Nidetzký a T. Holub. V. Benda hlasoval pro zvýšení dvoutýdenní repo sazby o 50 bazických bodů. O. Dědek a A. Michl hlasovali pro ponechání úrokových sazeb beze změny.

Většina členů bankovní rady se shodovala, že měnová politika současným rozhodnutím pravděpodobně vstupuje do fáze postupného zvyšování úrokových sazeb, jejichž úroveň byla doposud velmi nízká. Lze proto očekávat, že zvyšování sazeb bude pokračovat i ve druhém pololetí letošního roku.

Zapsala: Kamila Kulhavá, sekce měnová

Newsletter