Centrální bankéři, vraťte úrokové sazby na nulu


10:47 • 16. července 2019

Tagy: měnová politika, centrální banka, ekonomie

Převažujícím režimem měnové politiky ve vyspělých zemích je momentálně cílování inflace, které je postaveno na teoretických postulátech nové keynesovské ekonomie. V rámci tohoto přístupu je přitom jednou z klíčových veličin určujících výši agregátní poptávky, produkt ekonomiky a především pak dynamiku inflace aktuálně převládající reálná úroková míra, která je dána rozdílem nominální úrokové míry a očekávané inflace. Centrální banka je tak, za předpokladu, že nastavením svých úrokových sazeb dokáže ovlivnit úrokové sazby v hospodářství, obdařena mocným nástrojem, kterým může oběma veličinami alespoň v určitém časovém horizontu do značné míry manipulovat.

Způsob, jakým by "vpředhledící" měnová autorita měla své klíčové úrokové sazby nastavit, je tedy z teoretického hlediska poměrně jasný. Úroková sazba by měla být taková, aby bylo v příštím období dosaženo požadovaného inflačního cíle, případně kompromisně s ohledem na další sledované cíle, jakými může být například zajištění přiměřeného hospodářského růstu či finanční stability.

Pokud se prognózovaná inflace pohybuje pod cílem, snižuje centrální svoji nominální měnově politickou sazbu tak, aby reálná úroková sazba v ekonomice byla nižší než tzv. rovnovážná či přirozená reálná úroková míra. Onu přirozenou úrokovou míru přitom Tibor Hlédik a Jan Vlček ve svém příspěvku na čnBlogu definují jako "reálnou sazbu konzistentní s inflací na cíli a výstupem na své potenciální (rovnovážné) úrovni." Lze ji také popsat jako hodnotu úrokové míry, která v rámci hospodářství zajišťuje rovnováhu úspor a zamýšlených investic, díky které v ekonomice nevznikají inflační, resp. deflační tlaky. 

Centrální banky a jejich vliv na rozdělování ekonomického koláče

Právě uchování konceptu jakési rovnovážné úrokové míry, s kterým pracovala i neoklasická ekonomie, je však jedním z důvodů, proč má nová keynesovská ekonomie s původním keynesovstvím pramálo společného. Alespoň podle zástupců postkeynesovské ekonomie, která na rozdíl od prvně zmiňovaného myšlenkového směru, jenž v současnosti tvoří hlavní proud, tradičně stojí na periferii ekonomické vědy.

Vyrovnávací mechanismus přirozené úrokové míry totiž sám Keynes postulováním důchodového vyrovnávacího mechanismu fakticky odstranil. Zatímco v neoklasické ekonomii tato "správná" úroková míra udržovala hospodářství prostřednictvím rovnováhy úspor a zamýšlených investic na jeho potenciálu, v keynesovském světě to není možné, jelikož ani jedna z těchto veličin na úrovni úrokové míry jednoduše dostatečně silně nezávisí. Proto neexistuje ani žádná přirozená úroková míra, která by je dokázala vyrovnat.

Rovnováhy je podle Keynese dosahováno prostřednictvím změny důchodu; pokud jsou například úspory vyšší než zamýšlené investice, důchod klesá až do doby, než se objem úspor, který závisí nikoli na úrokové míře, ale právě na důchodu, vyrovná objemu zamýšlených investic ze strany podnikatelů. Ty jsou přitom úrokovou mírou ovlivněny pouze nepřímo; podnikatelům slouží pro porovnání s mezní efektivností kapitálu, která více než cokoli jiného vyjadřuje jejich investiční optimismus. Znatelný efekt by tak měly pouze výrazné změny úrokových sazeb, nikoli například změna o procentní bod, tím méně pak o jeho čtvrtinu, o kterou má ve zvyku měnit svou hlavní úrokovou sazbu Česká národní banka.

Po odmítnutí konceptu hypotetické přirozené úrokové míry, jakož i možnosti ovlivňovat spotřební a investiční výdaje prostřednictvím manipulace se skutečnými sazbami panujícími v ekonomice, však vyvstává otázka, jaký má úroková míra, respektive úroková sazba centrální banky, vlastně význam. Na tu postkeynesovská ekonomie odpovídá tak, že měnová politika by se při stanovení svých sazeb měla podřídit cíli sledovanému její o mnoho důležitější kolegyní, a sice politikou fiskální.

Nerovnost jako klíčový hybatel krize. Příklad USA

Jelikož v keynesovském světě vykazuje kapitalistická ekonomika od určitého bodu vývoje systematickou tendenci generovat nadbytek úspor oproti zamýšleným investicím, a tím pádem vytvářet nedostatečnou agregátní či "efektivní" poptávku, která hospodářství posouvá pod jeho potenciál, prvořadým cílem hospodářských politik je tuto poptávku takřka jakýmkoliv způsobem podpořit.

Vedle mizejících investičních příležitostí a všeobecného růstu sklonu k úsporám v bohatnoucích ekonomikách, což byly podle Keynese hlavní příčiny chronického nedostatku efektivní poptávky ve vyspělých zemích, akcentují postkeynesovci v kontextu svého třídního pohledu ještě jeden fenomén, a sice nerovnoměrnou distribuci důchodů, která oslabuje poptávku tím více, čím je výraznější. Pokud totiž velkou část důchodů obdrží relativně bohaté vrstvy s nízkým sklonem ke spotřebě, značný podíl důchodu vytvořeného ekonomikou bude uspořen. Současně relativně chudé vrstvy i přes svůj vysoký sklon ke spotřebě nebudou vzhledem k malé základně svých příjmů generovat dostatečnou poptávku, přičemž jejich nízká kupní síla bude zároveň odrazovat od investic do reálné ekonomiky.

Řešením problému nedostatečné poptávky je tak přesouvání zdrojů od bohatých k chudým. To se však nemusí dít pouze prostřednictvím progresivních daní a bohatých sociálních transferů. Ačkoliv postkeynesovci obecně zpochybňují význam úrokové míry jakožto účinného nástroje pro řízení monetárních a úvěrových veličin, zastánci přístupu parking-it, který je jedním z postkeynesovských konceptů stanovení úrokové míry, akcentují její nezanedbatelnou roli v procesu rozdělování, tj. jakožto nástroje důchodové politiky.

 

Jak napovídá jeho označení, přístup parking-it nařizuje „zaparkovat“  úrokovou míru na určité hodnotě. S ohledem na problém nedostatečné efektivní poptávky jsou zde zajímavé dva postupy stanovení úrokové míry, a sice Smithinovo pravidlo a pravidlo Kansas City. Ty, jak uvádějí Rochon a Setterfield, doporučují „udržování reálných či nominálních úrokových měr blízko nule za účelem přerozdělit důchod od rentiérů".

Pokud totiž chceme dosáhnout zvýšení všeobecného sklonu ke spotřebě, který povede k růstu efektivní poprávky, je potřeba přerozdělovat od bohatých k chudým, a tedy i od věřitelů k dlužníkům. S ohledem na to by tedy úroková míra měla být co nejnižší, tudíž nejlépe nulová. Konkrétně Smithinovo pravidlo požaduje udržovat na nule reálnou úrokovou míru a pravidlo Kansas City krátkodobou nominální úrokovou míru.

Požadavek nulové nominální úrokové míry přitom v prostředí nenulové inflace fakticky znamená požadavek záporné reálné úrokové míry. Ještě extrémnějším návrhem pak tedy může být záporná nominální úroková míra, která reálnou úrokovou míru stlačí do záporu ještě vyššího než v podobě „inflační daně“. Zde je ovšem třeba upozornit, že při existenci hotovosti zůstává jejich efektivní zavádění do praxe, tj. přesun na nebankovní subjekty, problematickou záležitostí.

Spolu s extrémně nízkými, či dokonce zápornými úrokovými sazbami je také na druhé straně možné poukázat na vyšší riziko vzniku tolik obávaných bublin na trzích finančních i nefinančních aktiv. Nicméně v tomto případě se znovu jedná spíše o mainstreamový než postkeynesovský pohled, který sílu měnové politiky v tomto směru do značné míry relativizuje.

Ba co víc, na takový argument by zástupci postkeynesovské ekonomie odvětili, že vznik bublin je v prvotní fázi iniciován právě příliš vysokými úsporami bohatých vrstev, které vzhledem k nízké kupní síle chudých domácností nenachází dostatečně ziskové využití v investicích do výroby a služeb v reálné ekonomice, a tak proudí na finanční trhy a trhy aktiv, kde systematicky tlačí na růst cen.

V další fázi pak již tyto bubliny mohou být v souladu s očekáváním pokračujícího růstového trendu nafukovány spekulativním dluhovým kapitálem. A pokud by snad centrální banka mohla zvyšováním svých úrokových sazeb růstu těchto bublin zabránit, musela by jít do takových hodnot, že související náklady pro reálnou ekonomiku by byly nepřiměřeně vysoké.

Jak mohou fungovat záporné sazby? Díky zrušení hotovosti

RSS

Je absolventkou Národohospodářské fakulty a Fakulty financí a účetnictví Vysoké školy ekonomické v Praze. Zajímá se o behaviorální ekonomii a finance.



Přejít na diskusi

Přihlašte se, nebo zaregistrujte


Přihlásit se


Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.

Přihlašte se, nebo zaregistrujte

Tato sekce je dostupná zdarma pouze přihlášeným uživatelům.



Přihlásit se

Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.