Co bude dál? „V“, „U“, „L“ nebo „W“?


18:31 • 30. května 2020

Tagy: Svět, Koronavirus, Švédsko, INEV, Fed, Čína

S tím, jak vlády po celém světě postupně otevírají své ekonomiky a ruší mimořádná opatření, vyvstává zásadní otázka: jak bude vypadat návrat do ekonomického normálu. Nabízí se celá řada variant a podoba, jak bude obnova vypadat, bude záviset hned na několika faktorech. Především však vyplyne ze samé podstaty krize. Přestože by se mohlo zdát, že ta je jasně daná, není tomu tak. Dosud není jasné, jak citelně byla narušena spotřebitelská poptávka.

Rychlé uvolnění jako cesta k rychlému návratu?

V nejlepším případě proběhne obnova ve tvaru písmena “V”. Byla by tak obdobně rychlá jako střemhlavý pád, který ekonomiku potkal v prvním kvartále. Tento scénář počítá s tím, že lidé se po uvolnění opatření rychle navrátí ke svému dosavadnímu životnímu stylu a ekonomická aktivita se tak obnoví. V budoucnosti by se tak nynější krize jevila jako jakási anomálie v grafu historického vývoje. Ekonomika by pouze na několik měsíců jakoby zamrzla, ale vrátila by se v nezměněné podobě. S tímto scénářem počítá řada ekonomů a veřejných činitelů.

Například americký ministr financí Steven Mnuchin se nechal slyšet, že očekává návrat v horizontu několika měsíců počínaje tímto létem. Podobně situaci vidí i americký sněmovní rozpočtový výbor, který očekává strmý pád HDP v druhém čtvrtletí a bleskový růst ve druhé polovině letoška. Prognózy tuzemské centrální banky jsou mírnější a letos počítají s celkovým snížením HDP o 8 procent následovaným 4 procentním meziročním nárůstem HDP v následujícím roce. I tak se jedná o poměrně optimistický předpoklad. Pro tzv. “V-návrat” je ale klíčové rychlé uvolnění opatření, které s sebou však nese i jistá rizika.

Jakkoliv se tomuto tématu snaží vládní politici vyhýbat, druhá koronavirová vlna by mohla pomyslnému “V” přidat ještě jedno “V” navíc. Situace připomínající “W” straší především lékařské autority. Ty se nechaly mnohokrát slyšet, že překotnost, se kterou se některé státy rozhodly uvolňovat svá opatření si o tuto situaci přímo říká. Podmínkou sine qua non je dle nich především dramatické navýšení počtu provedených testů. Většina politiků však upřednostňuje ekonomické zájmy.

Není se čemu divit. Snaží se předejít dalším možným scénářům. V těch by obnova připomínala písmeno “U” či v horším případě “L”. Co by to pro ekonomiku znamenalo? Písmeno “U” je vlastně nehezkým sourozencem písmena “V”. Ekonomika by se sice postupně zotavila ale v dlouhodobějším časovém horizontu. Písmeno “L” je scénářem, kterému se snaží každý vyhnout. Je sice nejméně pravděpodobným, nicméně pouhá vyhlídka na něj straší každého ekonoma. Aby se tento scénář naplnil, musela by být koronavirem postižena nejen strana poptávky, ale i nabídky.

Poučení z historie

Všichni samozřejmě doufají ve scénář v podobě “V”. Historie v tomto ohledu dává důvody k optimismu. Ekonomická obnova po minulých pandemiích byla veskrze rychlá a poměrně bezbolestná. Koronavirus ale může být jiný. Jeho dopad na světovou ekonomiku je přeci jen podstatně citelnější. Epidemie SARS v roce 2003 způsobila v Číně propad meziročního růstu HDP z 11 v prvním čtvrtletí na 9 procent ve čtvrtletí druhém, kdežto nyní odhaduje Mezinárodní měnový fond ve druhém čtvrtletí celosvětový meziroční propad reálného HDP o 3 procenta. Ve vyspělých státech by měl být propad ještě hlubší. Rámcově se očekává kolem 6 procent. Co tedy bude rozhodujícím faktorem? Je jich hned několik, a to ze zdravotnického i ekonomického hlediska. Z prvního jmenovaného je podstatná zejména rychlost, se kterou se vědecká komunita vytasí s vakcínou na koronavirus. Důležité bude samozřejmě i to, jestli dojde k druhé vlně nákazy. Tyto faktory však nejsme schopni předpokládat. Co však ovlivní to, jestli se ekonomika z recese rychle zhoupne zpět k růstu či zůstane malátná? Především závažnost se kterou byla narušena agregátní poptávka. V pozadí se ale skrývá ještě jedna možnost: dlouhodobé narušení agregátní nabídky. To by mohlo vést ke strukturálním změnám ve světové ekonomice a omezovalo by hospodářský růst na několik let dopředu.

Bezprecedentní odpověď Fedu

V-obnova závisí na tom, aby agregátní poptávka byla přidušena pouze státními opatřeními. Lidé jednoduše neutráceli, protože kvůli vládním opatřením nemohli a jakmile se opatření uvolní, navrátí se zpět ke svým starým návykům. Takto to vypadalo po předchozích pandemiích. Pokud by tomu tak skutečně bylo, existují pouze dvě rizika, která by mohla rychlé obnově zamezit. Zaprvé, je možné, že podniky neustojí výpadek příjmů a pod náporem provozních nákladů a úvěrových plateb zbankrotují. To by mohlo vyvolat řetězovou reakci a dostat ekonomiky do kolen. Likviditní krizi se ale prozatím ekonomiky vyhýbají. Klíčová byla zejména včasná a obsáhlá reakce centrálních bank. V Americe měla odpověď centrální banky naprosto bezprecedentní charakter. Téměř okamžitě snížila své úrokové sazby z 2 procent na 1,5 procenta, a následně až na nulu a obnovila program kvantitativního uvolňování, v rámci něhož měl Fed nejdříve nakoupit aktiva v celkové hodnotě 700 miliard dolarů, ale 23. března oznámil, že nákupy budou takového rozsahu, jaký bude třeba.

Americké hospodářství ale také Fed podpořil řadou nových programů, které vnesly na peněžní trhy potřebnou likviditu. Fed dokonce vstoupil na trhy s firemními obligacemi, což byl naprosto nevídaný krok. Programy v celkové výši více než 2 bilionů dolarů poskytly firmám a regionálním administrativám přístup k tomu nejdůležitějšímu - hotovosti.

Z dlouhého výčtu programů stojí za zmínku především Main Street Lending Program, v jehož rámci Fed odkoupí od komerčních bank obligace malých a středních podniků s méně než 15 000 zaměstananci či s tržbami nižšími než 5 miliard amerických dolarů v hodnotě až 600 miliard. Dále pak tzv. Payroll Protection Program (Program na ochranu mezd), který má pomoci malým firmám úvěry americkým městům ve výši více než 500 miliard dolarů, či tzv. programy Primary a Secondary Market Corporate Facilities, cílené na pomoc velkým firmám k pokrytí provozních nákladů. Fed ale pomohl i zahraničním bankám svým programem Credit Swap Lines. Ten sice fungoval již před pandemií, nicméně Fed ho v nynější situaci značně rozšířil a zahrnul do něj řadu dalších centrálních bank. Tyto tzv. Swap Lines poskytují americké dolary zahraničním centrálním bankám. Ty je následně mohou poskytnout zájemcům na trzích ve svých zemích a předejít tak situaci, ve které by se cena dolaru nebezpečně vzrostla, kvůli převisu jeho poptávky nad nabídkou. Swap Lines tedy pomáhají stabilizovat cenu dolaru a rovněž zajišťují likviditu na zahraničních finančních trzích v dobách velkého napětí. Reakce tuzemské banky byla mírnější, ale ve své podstatě podobná. Banka také nejdříve sáhla ke snížení úrokových sazeb, která se po jejím zasedání ze 7. května ocitla na 0,05 procentech.

Obnova spočívá na bedrech spotřebitele

Kromě zdravotnického vývoje, který do značné míry závisí na Matce přírodě, a rizika likviditní krize, ale existují ještě dva možné způsoby kvůli kterým by ekonomická obnova nenabrala tvar písmena “V”. Prvním možným je právě výše zmiňované trvalé narušení spotřebitelské poptávky. Její klíčová role je zřejmá už ze samotného podílu, který tvoří na ekonomice většiny vyspělých zemí. Ukáže-li se, že koronavirus nakazil spotřebitele, ekonomická obnova potrvá mnohem déle než ta po předchozích pandemiích. Jakkoliv byl tento vývoj na počátku krize pokládán jen za málo pravděpodobný, s přibývajícími měsíci se jeví jako stále pravděpodobnější. Nasvědčují tomu jednak data z Číny, která se po striktním lockdownu začala pomalu navracet do stavu připomínajícího ten normální, ale i z dalších částí světa, které si nejhorším už prošly. Zbytné spotřebitelské výdaje, jako útraty
v restauracích, kinech či obchodech s oblečením, se propadly až o 40 procent. Situace ve vyspělých zemích je podobná. Dle průzkumu Deutsche Bank z 12. dubna jsou celkové spotřebitelské výdaje ve Francii, Německu, Itálii, Španělsku, Spojeném království a ve Spojených státech téměř o 30 procent nižší než před pandemií. Toto hrozivé číslo ale zahrnuje i nezbytné výdaje. Koronavirus pravděpodobně nakazil zákazníka. Důvodů se nabízí hned několik.

Roli v tom sehrály jak omezené finanční zdroje, tak psychologický efekt. Důsledek prvního zmíněného faktoru je nasnadě. Lidé zkrátka kvůli vlně propouštění a osekávání firemních nákladů na personál nedisponují zdaleka takovými prostředky, jako dříve. Situace je samozřejmě horší ve státech s nižší úrovní úspor. Například v USA nemá ani polovina domácností finanční rezervu ve výši 1 000 dolarů. Tento fakt v kombinaci s historickou nezaměstnaností, která se vyšplhala na téměř 15 procent, stojí za nebývalým propadem maloobchodního prodeje. Ten se v letošním dubnu meziročně propadl o 61,7 procent. Výrazně zmírnit dopady nepomohlo ani saldo vládních výdajů v objemu téměř 3 bilionů dolarů. Situace v Číně je podobná a nasvědčuje tomu, že zákazy nejsou jediné, co spotřebitelům brání v utrácení. Maloobchodní výdaje v říši středu byly v prvním kvartále meziročně o 19 procent nižší a v dubnu se z březnových hodnot zvedly o pouhých 0,32 procentních bodů.

„Švédská cesta“ poptávku nezachrání

Znepokojující je rovněž výzkum provedený Nielsem Johannesenem z Kodaňské Univerzity. Ten zjistil, že útraty dánských a švédských spotřebitelů zaznamenaly podobný pokles i přesto, že dánská vláda zavedla řadu přísných opatření, kdežto švédské orgány byly daleko benevolentnější. To nasvědčuje tomu, že propad výdajů není primárně způsoben nařízeními, nýbrž spotřebitelskou volbou, což situaci vlád podstatně ztěžuje. Poptávku sice mohou povzbudit dalším fiskálním stimulem, jeho účinnost je ale problematická. V Číně se státní a regionální orgány snažily spotřebitele přimět k návratu do obchodů nabídkou kuponů
a slevových poukazů. Jak naznačuje dubnový vývoj spotřebitelských výdajů - marně.

Co nás tedy čeká, nepovede-li se poptávku obnovit? Všemi obávaný „L“ scénář. Ten postihl například Řecko po minulé finanční krizi. V ekonomice v tomto scénáři dojde ke strukturálním změnám a to nejen k okamžitému propadu, ale k dlouhodobému oslabení tempa růstu a celkové ekonomické vitality. Pokud se poptávku nepodaří obnovit a zůstane dlouhodobě přiškrcena, mohlo by dojít k situaci, kterou se centrálním bankám prozatím podařilo odvrátit - likviditní krizi, která by položila ekonomiku jako domino. Je ale otázkou, jestli mohou centrální banky odolávat donekonečna, nebo se jim dříve či později zasekne pomyslný tiskařský stroj. Samotný Fed ve své zprávě ohledně finanční stability z 15. května poukázal na rizika spojena s délkou krize. Zmínil, že bankovní systém sice původní pokles přestál, ale společně s prodlužujícím se trváním pandemie, které vytváří větší a větší tlak na firmy potýkající se s výpadkem příjmů, by je mohlo čekat masivní odepisování dluhů, což by uvrhlo ekonomiku do situace podobné minulé finanční krizi.

Nejistota jako velké nebezpečí

Riziko nedostatečného návratu poptávky ale spočívá i v tom, že by vytvořilo prostředí nejistoty, ve kterém by firmy nebyly ochotny investovat do nových projektů. Došlo by k dlouhodobému útlumu procesu tvorby kapitálu, což by v dlouhodobém horizontu omezilo růst produktivity a s tím i celého hospodářství. Takový scénář může nastat nejen kvůli nejistotě pocházející z poptávající strany ekonomiky, ale i kvůli nedostatku financování. Ten by mohl nastat právě pokud by došlo ke značnému zhoršení stavu finančního systému z důvodu náhlému nárůstu počtu odpisů dluhů. Banky by poté nebyly ochotny, či vůbec schopny poskytovat půjčky, a to i navzdory opatřením centrálních bank.

Kromě výše zmíněných rizik existuje ještě jedno nebezpečí vedoucí k situaci připomínající písmeno L. Ovlivněna by jím nebyla ani tak rychlost obnovy, jako dynamika, se kterou by se ekonomika navrátila. Řeč je o úpadku mezinárodního obchodu. O globalizaci se již dnes mluví jako o jedné z obětí koronavirové pandemie. Krizi zažívala již předtím, především kvůli nárůstu preferencí protekcionisticky smýšlejících politiků, ovšem koronavirus jí zasadil další zdrcující úder. Tato skutečnost je patrná nejen na poklesu mezinárodního obchodu, ale i na prázdných letištních halách, malosti, se kterou se jednotlivé země navzájem obviňují z cíleného šíření nákazy. Světová obchodní organizace předpokládá propad objemu světového obchodu mezi 13 až 32 procenty. Data z Jižní Koreje, jedné z nejotevřenějších světových ekonomik, kde se za prvních deset květnových dní propadl vývoz o 46 procent, napovídají, že skutečné číslo se bude blížit spíše vyšší hranici. Proč je pokles světového obchodu takový problém? Většina ekonomů se shoduje, že právě světový obchod byl jedním z hlavních důvodů bezprecedentního růstu životní úrovně ve dvacátém století. Podíl mezinárodního obchodu na světovém HDP dosáhl v poslední dekádě na hranici 30 procent. Na počátku šedesátých let bylo číslo téměř třikrát menší. Pokud by měl propad obchodu trvalý charakter, světový hospodářský růst by se pravděpodobně ocitl na hodnotách o několik procentních bodů nižších než doposud. Společně s obchodem se zbožím a službami je ale ohrožen i tok kapitálu. Například čínské venture capital investice do amerických firem se v prvním čtvrtletí propadly o 60 procent níže než před dvěma lety. Zastavení proudu kapitálu by mohlo vést k již výše zmíněnému omezení kapitálových investic a přiškrcení růstu produktivity.

Dokáže ekonomiku vyléčit jen vakcína na virus?

Svět stále doufá v rychlou obnovu. Neznámých je ale víc než dost a za současného stavu nelze určit jaký stav nastane. Nejpravděpodobněji se jeví jakýsi hybrid mezi písmeny „V“ a „U“. Rychlost obnovy se samozřejmě bude lišit stát od státu a bude záviset, jak na rychlosti uvolnění opatření, tak na hloubce rány utrženou ekonomikou. Díky včasné reakci centrálních bank se ekonomiky vyhnuly likviditní krizi a zatím se rovněž vyhýbáme druhé vlně nákazy. Bohužel se ale zdá, že na skutečně rychlou obnovu je současný stav spotřebitele moc slabý. Koronavirová krize ho nejen zbavila prostředků na utrácení, ale rovněž se zdá, že způsobila fundamentální změnu v jeho chování. Nepodaří-li se zákazníka vyléčit, může dojít jak k likviditní krizi, tak k dlouhodobému propadu kapitálových investic, vedoucích ke snížení tempa hospodářského růstu. Hrozbu pro ekonomickou vitalitu rovněž představuje pokles mezinárodního obchodu a toku kapitálu. Existuje vůbec způsob, jak se těmto rizikům vyhnout a zaručit přinejhorším scénář ve tvaru „U“? Ano. Je jím co nejrychlejší nalezení vakcíny. Nejen, že by pomohla uzdravit tisíce lidí nakažené virem, ale dokázala by vyléčit i spotřebitele, zbavit ho strachu a dostat ho zpět do obchodů. Odstranila by rovněž nejisté prostředí, které může odradit firmy od investic. Konečně by to mohla být právě ona, kdo by zastavil vlnu mezinárodního distancování. Do té doby jsou ale na stole všechny možnosti a čas neúprosně tiká.

RSS

Otakar Kořínek je finalistou Ekonomické olympiády, který je společně s Pavlem Králíkem a Martinou Bacíkovou zakládajícím členem ekonomického spolku ECONET sdružujícího studenty se zájmem o ekonomii a finance. Věnuje se analýze akcií a pomáhá s ekonomickým výzkumem na VŠE, ale největší radost mu učiní čas strávený s dobrou knihou, ať už beletrií či literaturou faktu. 



Přejít na diskusi

Přihlašte se, nebo zaregistrujte


Přihlásit se


Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.

Přihlašte se, nebo zaregistrujte

Tato sekce je dostupná zdarma pouze přihlášeným uživatelům.



Přihlásit se

Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.