Seriál investičních nápadů: Titlis Rotair


16:39 • 25. října 2015

Tagy: Seriál investičních nápadů, investice, Akcie, TIBN

Na světě je zhruba 65 tis. veřejně obchodovaných firem, ovšem pouze pár z nich je lídrem sektoru. Jak je poznat? O těch největších (Apple, Daimler, Exxon, atd.) píší noviny každý druhý den, o těch menších píši já v Seriálu investičních nápadů. Nejen to, do jejich akcií vkládám své peníze s průměrným čistým zhodnocením 13,7% p.a. za posledních devět let. ​​

Někteří investoři mají v oblibě tzv. REITs (realitní investiční fondy), které spravují nemovitosti a většinu příjmu vyplácejí v dividendách. Model podnikání dnešního nápadu je trochu podobný, i když s několika kvalitativními výhodami. Posuďte sami.

Popis podnikání a historie

Bergbahnenn-Engleberg-Trubsee-Titlis (TIBN), také známý pod marketingovým názvem Titlis Rotair, je švýcarský turistický operátor. V roce 1913 začal provozovat první lanovku, nyní vlastní resort na ledovci Titlis, a expandoval do hoteliérství (Terrace a Berghotel Truebsee) a pohostinství (Engelberg). Organizuje další celoroční atrakce (ledovcovou jeskyni, lezecké stěny) a festivaly v oblasti. V sezóně zaměstnává zhruba 300 lidí, letos vygeneruje tržby přes 60 mil. CHF a má tržní kapitalizaci 280 mil. CHF.

Analýza odvětví a konkurenční výhoda

Lyžařské resorty jsou obecně sezónní záležitost – otevřeny většinou od listopadu do dubna, ale údržba je třeba po celý rok – což znevýhodňuje jejich provoz. Dále je postihují šoky v nákladech (drahé zasněžování) i výpadky poptávky (teplé počasí). Navíc, bývají subsidiovány ze strany lokálních samospráv (nechtějí přijít o turisty), což není žádoucí, protože managemet pak tíhne k necílenému a neekonomickému řízení. Z těchto důvodů nebývají lyžařské resorty dobrou investicí. TIBN je jednou z mála výjimek (další např. jiná švýcarská společnost Jungfraubahn).

TIBN díky šíři aktivit generuje pouze polovinu tržeb v zimě, druhou v létě – jihoameričtí a asijští turisté navštěvují oblast na v letních měsících kvůli ledovci a nejvýše položenému visutému mostu EvropyTitlisCliff Walk – což jí dává nákladovou výhodu oproti ostatním operátorům. Dále není vystavena změně „návštěvnických preferencí“, protože většina jejích zákazníků nejsou místní, a tak mají malou „vyjednávací sílu“ (pro zařízení TIBN není v oblasti alternativa). Resort navíc nedosáhl saturace a managementu se kampaněmi daří přivádět rok od roku více návštěvníků.

Z těchto důvodů rostly mezi lety 1997 – 2014 tržby v průměru o 6% ročně, zisk před zdaněním o 11%, a čistý zisk na akcii o 16%. To vše s velmi malou volatilitou, čemuž odpovídal i vývoj ceny akcií (v dané periodě posílily sedmkrát).

Proč existuje příležitost

TIBN je málo známá a atraktivně oceněná z několika důvodů. Zaprvé, brokerské firmy málokdy pokrývají firmy v takto úzkém a regionálním oboru. Dále, akcie lyžařských resortů bývají považovány spíše za „hračky“ milovníků zimních sportů (vzpomeňte na akcie Tatry Mountains a jejich pernamentky pro akcionáře), než za čistě ekonomické investice. Navíc, relativně nízká tržní kapitalizace (270 mil. CHF), a denní objem okolo 45 tis. CHF, omezují působení velkých institucionálních investorů. Hlavním katalyzátorem je tedy sama valuace.

Momentální kapitálové výdaje (CAPEX) jsou zvýšené kvůli investicím do developmentu komerčních nemovitostí v oblasti. Ačkoliv cena (25-30 mil. CHF) už byla zaúčtována jako náklady, prodej velké části dokončených nemovitostí  ještě neproběhl, což tvoří další potenciál pro růst (cca 10%).

Valuace a rizika

TIBN nemá  žádný dluh (čistá hotovostní pozice 2,7 mil. CHF) a prodává se za 10násobek průběžných (trailing) zisků. Provozní marže překračuje 25% a je prostor pro další růst tržeb (počtu návštěvníků) i zvyšování ceny (těžko nahraditelná aktiva). Pro následující tři roky přepodkládám pokračující tempo růstu volných peněžních toků o 6-7%, a zhruba 3% dividendu. Při nezměněné valuaci (která se ovšem snadno může dostat na 12-14 násobek zisků) by to znamenalo zhruba 12-15% roční růst ceny akcií.

Některá rizika, a jejich mitiganty v případě TIBN, jsou zmíněna výše. Specifické riziko je směnný kurz CHF (zdražování pro zahraniční turisty). Největším rizikem u takto orientované firmy je selhání managementu, či naopak odchod schopného týmu. V roce 2010 prošla TIBN složitým obdobím, protože 10 mil. CHF bylo ztraceno v investici, která se ukázala podvodná. Poté nastoupili nynější CEO Norbert Patt a CFO Esther Schneider, kteří udělali kus práce v zavedení interních kontrol a jsou velmi proakcionářsky orientovaní. Jak osvěžující, vidět fotky manažerů v lyžařských bundách místo tradičních obleků. Možný odchod tohoto týmu je tedy určitým rizikem.

Shrnutí

Švýcarský turistický operátor Bergbahnenn-Engleberg-Trubsee-Titlis je vhodnou dlouhodobou investicí. Vlastní těžce reprodukovatelná aktiva (poloha, ledovec, turistické atrakce), dosahuje udržitelné více než 25% provozní marže, více než 20% návratnosti na vlastní aktiva, má čistou hotovostní pozici (žádný dluh), proakcionářský management, a prostor pro růst služeb a počtu návštěvníků. To vše za 10násobek současných zisků. 

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Fin a.s. ani Roklen360 a.s. zodpovědnost.

RSS

Mikuláš Splítek pracuje v Erste Asset Management jako portfolio manažer fondu Stock Small Caps



Přejít na diskusi

Přihlašte se, nebo zaregistrujte


Přihlásit se


Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.

Přihlašte se, nebo zaregistrujte

Tato sekce je dostupná zdarma pouze přihlášeným uživatelům.



Přihlásit se

Zapomněli jste heslo?




Pokud nemáte ještě účet, můžete si ho vytvořit zdarma.