Pozitivní nálada trhů pomáhá procyklickým měnám. Dolar globálně slábne. Euro vůči dolaru sílí směrem k 1,1900 EURUSD. Koruna sílí nejvíce v regionu, a to k 26,25 za euro.

Fidelity: Pozor, nespalte se aneb horké italské léto – část 2

Italská politicko-ekonomická scéna si prochází bouřlivým období. Tamní poltická nestabilita byla navíc doplněna problémem bank, jejichž podíl nesplacených půjček dosahuje alarmujících výšek.  V první díle článku se analytici z Fidelity International zaměřili na možné řešení tohoto problému. Ve druhém pak představují výhled možných italských reforem a jejich vliv na bankovní sektor.

Fidelity: Pozor, nespalte se aneb horké italské léto – část 1

Dokáže premiér Renzi ukočírovat splašené politicko-ekonomické koně? Vrátí se do italského bankovnictví stabilita?

Referendum, které by se mohlo vymstít

Nově vzniklá politická nestabilita přidělává starosti finančním trhům i premiérovi Renzimu, který spojil setrvání své vlády v čele země s úspěchem dalekosáhlých politických reforem.

Demokratická strana v čele s Renzim se usilovně snaží prosadit strukturální reformy, které by zefektivnily politický a hospodářský systém v Itálii. Nejvíc politického kapitálu vsadila vláda na reformu ústavy, pozorovateli příhodně nazvanou „matka všech reforem“, vzhledem k tomu, jaký dopad by po případném schválení měla na italskou politiku.

Ústavní reformu lze rozdělit na reformu volebního systému („Italicum“) a reformu Senátu. Volební reforma schválená v roce 2015 má za cíl zmírnit nestabilitu v dolní komoře italského parlamentu. Podle nového volebního zákona získá strana s nejvyšším počtem hlasů 55 procent křesel, a tedy kontrolu nad Poslaneckou sněmovnou. V rámci „Italica“ se italský volební systém připodobní francouzskému, v jehož rámci kontroluje výkonnou moc i Poslaneckou sněmovnu stejné uskupení.

Ústředním bodem Renziho volebního programu je však od začátku reforma Senátu. Tato ústavní změna by ukončila úplný bikameralismus, který v současnosti dominuje italskému politickému systému a v jehož rámci mají Poslanecká sněmovna a Senát rovnocennou moc. Po plném schválení reformy by se pravomoci Senátu významně zúžily – stal by se z něj jen poradní orgán a jeho legislativní kompetence by se omezovaly jen na regionální záležitosti. Ústavní reforma by proto posunula politické těžiště směrem k Poslanecké sněmovně a posílila vliv většinové strany na prosazování zákonů a reforem.

V roce 2015 Renzi oznámil, že ústavní reformu musí italští voliči schválit přímo, v referendu naplánovaném na rok 2016. Přesné datum dosud nebylo stanoveno, ale s velkou pravděpodobností se bude referendum konat na konci října či začátku listopadu letošního roku. Renzi také spojil úspěch v referendu se svým dalším setrváním ve funkci předsedy vlády a zavázal se rezignovat, nebude-li reforma schválena. Od ohlášení referenda se však popularita Demokratické strany výrazně propadla a na vlivu získávají pravicové a populistické strany, které prezentují ústavní referendum jako faktické vyslovení (ne)důvěry Renziho vládě.

Výrazně posílila zejména strana Hnutí pěti hvězdiček (M5S), která vyhrála volby starostů v klíčových městech, například v Římě a Turíně. Nejnovější průzkumy ukazují, že M5S v oblíbenosti vede, zatímco Demokratická strana na druhém místě zaostává. Renzi rovněž čelí opozici i uvnitř PD a musí se spoléhat na podporu menších středopravicových stran, aby si udržel většinu, zejména v Senátu. Jejich podpora ale není zadarmo a v referendu vidí středopravicové strany příležitost získat ještě větší vliv na vládu. To by mohlo vést například k oslabení volebního zákona, který by pak umožňoval tvoření koalic a zvýhodnil by menší strany.

Navzdory ideologickým rozporům mezi Demokratickou stranou a M5S může Hnutí ústavní reformou hodně získat. Díky současné výrazné podpoře veřejnosti bude M5S v příštích volbách výrazným soupeřem, a pokud by volby probíhaly podle nového volebního systému, nemuselo by po případném vítězství usilovat o koalici s žádnou další stranou.

Kdyby však M5S vyjádřilo referendu podporu, postavilo by se tím na stranu vlády a riskovalo, že si znepřátelí značnou část svých příznivců, kteří jej vnímají jako stranu profilující se proti establishmentu. Proto je Hnutí nuceno stavět se veřejně proti ústavní reformě, ale v skrytu možná doufá, že dojde k jejímu přijetí a jemu se podaří si udržet potenciál, který v současnosti má.

Za tímto účelem, a také aby zaujalo i umírněnější voliče, změnilo hnutí M5S v poslední době svůj postoj vůči Evropské unii a distancovalo se od výrazně protievropského postoje britské strany UKIP, s níž je historicky spřízněno. Strana nyní vystupuje jako zastánce setrvání Itálie v EU, čímž se snižuje pravděpodobnost možného odchodu v případě, že by se hnutí dostalo k moci.

V rámci současného vývoje italské politiky se premiér Renzi nachází v oslabené pozici. Skutečnost, že tak výrazně spojil svou funkci předsedy vlády s výsledkem referenda, vedla k tomu, že se z referenda stalo spíše hlasování o vládě než o samotné reformě. To by mohlo ohrozit reformní proces jako celek a uvrhnout Itálii do další politické krize.

Nejisté prostředí bude mít v následujících měsících nejspíše dopad také na italské vládní dluhopisy. BTP si pravděpodobně povedou hůř zvláště než španělské Bonos, neboť politické prostředí ve Španělsku je stabilnější.

Držitelé dluhopisů dostanou zaplaceno

Jako investoři bychom celkovou restrukturalizaci italského bankovního systému uvítali. Říjnové referendum by mohlo přimět vládu k přijetí obtížných, ale velmi potřebných rozhodnutí.

Vezmeme-li si jako vzor Španělsko, mělo by efektivní řešení vést k širší konsolidaci italského finančního sektoru. Tento trend už byl nastolen, ale nyní je třeba jej urychlit.

Vzhledem k omezením stanoveným směrnicí BRRD budou banky potřebovat čerstvý kmenový kapitál, aby vyrovnaly svou bilanci a nevyvolaly nutnost záchrany v podobě bail-in programu. Investory s novým kapitálem však lze přesvědčit, aby se zapojili, jen pokud se podaří urychlit proces vymáhání nedobytných úvěrů i nad rámec, se kterým počítají současné reformy soudnictví.

Silnějším hráčům by se mohlo podařit postupně snižovat objem zděděných NPL a minimalizovat jejich dopad na příjmy i kapitál. U menších subjektů se slabší kapitálovou pozicí však nejspíše dojde k jejich převzetí nebo rozpuštění.

Přední domácí subjekty dokážou urychlit snižování objemu zděděných NPL, zatímco u menších subjektů s nižším kapitálem může dojít k jejich převzetí nebo rozpuštění. Velké banky by tak nakonec mohly těžit z většího podílu na trhu, lepší kapitálové pozice a zvýšených marží. Emise nových akcií s přednostním právem upisování a injekce kapitálu by měly negativní důsledky pro akcionáře, neboť by došlo ke zředění jejich investic. Investoři do fondů s pevným výnosem, kteří spolupracují s velkými a stabilními subjekty, by však z nastalé situace měli prospěch a mohli by si vylepšit vlastní bilanci, jak se banky budou postupně zbavovat NPL a zmírní se tak vnímání rizikovosti finančního sektoru i celé země.

Aby se však italská aktiva mohla odrazit ode dna, je nutné vnést do stále ještě nesmírně nestabilní a nejisté situace větší jasnost. Finanční nástroje s pevným výnosem, které nabízejí velké italské finanční instituce, však nabízejí dostatečnou hodnotu i po hromadném odprodeji, neboť italská vláda má velký zájem na posílení finančního sektoru a snížení systémových rizik.

Co říci závěrem?

Ve zmatku nastalém po referendu o „Brexitu“ přehodnotily trhy rizika i v jiných zemích EU. Řada investorů má obavy zejména ohledně neudržitelně vysokého objemu nesplácených půjček (NPL) v italských bankách. Zdá se pravděpodobné, že tato nejistota v následujících měsících potrvá a italská aktiva budou nestabilní přinejmenším do klíčového referenda v říjnu letošního roku.

Finanční systém v Itálii se může dostat pod ještě větší tlak, nepodaří-li se vyřešit nízkou kapitalizaci finančního sektoru. Itálie a EU se však nemohou dohodnout ohledně úlohy, kterou by v záchranném plánu měli hrát investoři. Velký objem pohledávek v rukou soukromých investorů znamená, že by jakýkoli kauční záchranný program (bail-in) znamenal pro italskou vládu politickou sebevraždu. EU má přitom obavy týkající se morálního rizika v případě podpory ze strany daňových poplatníků a budoucnosti bankovní unie.

Nesplácené úvěry – důvod, proč dává brexit smysl?

Tolik potřebné ústavní reformy ztěžuje odpor veřejnosti vůči establishmentu a vládě. Říjnové referendum se tak stává spíše hlasováním o (ne)důvěře premiérovi Matteovi Renzimu, jehož pozice se podle nejnovějších průzkumů zdá být nejistá. Další politická krize v Itálii by nejen oddálila potřebné politické reformy, ale zároveň by snížila šance na komplexní vyřešení problémů, jimž italské banky čelí.

V následujících několika měsících, které zbývají do referenda, vsadí Renzi veškerý politický kapitál na odvrácení bail-inu, aby získal dostatečnou sílu a podporu veřejnosti k výhře v hlasování. Evropská unie však nehodlá požadavkům Itálie nijak ochotně vyhovět a v italském finančním sektoru bude tedy i nadále trvat zvýšená volatilita. Pro italskou politiku i bankovní sektor to bude horké léto.

Newsletter