Světové trhy se nacházejí v mimořádně citlivé fázi. Obchodní války, nejistota ohledně vývoje americké ekonomiky a obavy z přicházející recese doléhají na investory i firmy. Spojené státy čelí vnitřnímu napětí – ať už kvůli fiskálnímu deficitu, silnému dolaru nebo záměrné snaze Trumpovy administrativy zpomalit ekonomiku pomocí celních opatření. „Recese by vyčistila systém a zlevnila dluh. Otázka je, zda může být povrchní a kontrolovaná,“ říká v rozhovoru pro Roklen24 Timur Barotov, analytik BH Securities.
Odliv kapitálu z USA, růst atraktivity Evropy a Číny, deformace amerických financí i rostoucí význam BRICS+. To vše přetváří globální investiční mapu. Jaká rizika ještě nejsou plně zahrnuta v ocenění trhů? Jaká je motivace Trumpových kroků, proč je Evropa uvězněná sama v sobě a co nás čeká v Česku? Nejen to se dozvíte v následujícím rozhovoru!
Zůstávají cla aktuálně významným rizikem pro akciové trhy, nebo už je trh do určité míry absorboval?
Cla jsou i nadále jedním z hlavních hýbatelů akciovým trhem. Investoři totiž na základě změn v celní politice ať už k lepšímu nebo k horšímu prognózují, jak se to projeví ve fundamentech a makrodatech. Oznámená 90denní pauza Donalda Trumpa tu situaci trochu uklidnila, ale nikdo neví, co bude dále, nebo co bude za těch 90 dnů. Berme v potaz to, že Trump byl donucen tuto pauzu udělat kvůli výprodejům na amerických dluhopisech a akciích. Kdyby včas nezasáhl, hrozila by finanční krize a ještě ostřejší výprodeje, což by velmi pravděpodobně způsobilo recesi.
Nedávno jste napsal článek o tom, že Trump ale dosáhnout recese chce – aby snížil náklady nového dluhu. Není to však trochu kontraproduktivní? Recese je z historického hlediska vždy situací vyžadující navýšení fiskálních výdajů.
Recese by nyní vyřešila mnoho naakumulovaných problémů v americké ekonomice. Zlevnilo by to dluh, vedlo by to k nulovým sazbám, inflace by již byla minulostí a systém by se pročistil. Za cenu akutní krátkodobé bolesti. Jak správně poznamenáváte, pokud by byla recese příliš hluboká, vedlo by to k potřebě zvýšení fiskálních deficitů, což je něco, co si USA za současných podmínek nemůže dovolit. Proto si myslím, že chtějí povrchnější recesi, která povede k levnějšímu dluhu a nižším úrokovým sazbám (otázka je, jestli je to vůbec možné). Když se nad tím zamyslíte, tak současné počínání Trumpa si klade za cíl zpomalit ekonomiku USA. Proč? Růst v USA je umělý, je hnán vládními výdaji, bohatými jedinci a hrstkou velkých společností. Takhle zdravý ekonomický růst nevypadá. Biden a demokraté měli na oko skvělou ekonomiku a akciový trh, ale masivně prohráli proti Trumpovi. Proč? Protože lidé tuto faleš cítí na svých vlastních financích a chtějí změnu. Bohužel se mi ale zdá, že té změny nelze dosáhnout nijak obloukovitě, ale prostě to musí jít přes recesi, která je krajně nepopulární. A tady narážíme na limity demokratické politiky, kdy volební preference jsou důležitější než státní problémy.
Co se týče nákladů dluhu – letos bude USA refinancovat velké množství dluhopisů, především krátkodobý dluh (Bills). Bidenova administrativa ve své snaze se za každou cenu vyhnout recesi přehltila systém penězi a také krátkodobými dluhopisy, což zvyšuje tlak na fiskální deficit, protože ty jsou dražší. Trump tak nyní musí přimět svět, aby zase začal kupovat dlouhodobý americký dluh, který je levnější, aby se nemusela Amerika tolik zadlužovat každý rok. Ale zde je problém – dlouhodobé dluhopisy nyní nejsou levnější než krátkodobé. Takže deformace amerických financí neskončí, dokud nedojde ke snížení výnosů na dlouhodobých dluhopisech. Nejefektivnější způsob jak toho dosáhnout? Recese. Jak na to jde Trump? Obloukovitě a to účelným zpomalováním ekonomiky za použití cel a podobně. Cla totiž lze kdykoli odvolat a Trump si myslí, že má tím pádem velkou kontrolu nad celým procesem. Možná si myslí, že povrchní recesí dosáhne levnějšího dluhu, Fed sníží sazby a ty pak nakopnou soukromý sektor USA, který od pandemie má utrum, protože od té doby ekonomiku táhly státní výdaje. Upřímně, to si nemyslí všechno Trump, ale spíše Scott Bessent, Trump na tyhle úvahy podle mě nemá dostatečnou odbornost.
Nicméně neméně podstatným důvodem pro zavedení cel je také snaha o to, aby USA měly alespoň nějaké minimum strategické výroby u sebe doma v případě válečných konfliktů s velkými dodavateli jako je třeba Čína. Velké obchodní deficity nemají dobrý vliv na americkou ekonomiku, ale ani na Evropu. Člověk se pak musí ptát, zda levnější tričko a elektronika stojí za dražší bydlení – jen do určité míry. Možná je svět přeglobalizovaný, všeho moc škodí.
Zohlednili už podle Vás investoři riziko recese ve svém chování?
Rozhodně ne. Současné ocenění akciových titulů téměř určitě neodpovídá recesním podmínkám. Pokud bude skutečná recese, trhy mohou ještě výrazně zlevnit o nižší desítky procent. Naopak v současnosti jsou akciové tituly bohatě oceněné (drahé) a trh předpokládá, že recese nebude a že zisky společností v příštích kvartálech porostou zdravým tempem. Investorům bych tak radil být ve střehu, protože trhy ještě pořád žijí v “La La Landu” i přes nedávné propady, které ale z velké části byly zvráceny.
Pokud ovšem recese nebude, americká ekonomika i nadále udrží růst a společnosti dokážou zdravě zvyšovat zisky a tržby, pak je současné ocenění ospravedlnitelné.
Které sektory amerického trhu reagují na změny v celní politice nejcitlivěji?
Nejvýrazněji reagovaly jednoznačně technologické společnosti. Souvisí to s pomyslnou “AI bublinou”, která se začala vyfukovat. Důvodem jsou právě Trumpova cla, která ohrozila mezinárodní obchod a ekonomický růst USA, což je jeden z hlavních předpokladů pro to, aby AI bublina mohla pokračovat ve své existenci.
V souvislosti s Trumpovou politikou jsme viděli odliv kapitálu z amerických trhů. Jako nová destinace je často zmiňována Evropa a Čína. Která destinace ze zmíněných dvou je pro vás zajímavější a proč? Případně, existuje nějaký jiný trh, který by měl za současné situace představovat zajímavou příležitost?
Odliv kapitálu skutečně nastal, je to vidět na tom, jak oslabuje americký dolar, ale zároveň zlevňují americké dluhopisy a akcie. Americký dolar ztrácí důvěru světa a lidé tak utíkají k bezpečnějším náhražkám měny, tedy ke zlatu nebo Bitcoinu. Pro ty, kteří nejsou tolik konzervativní, se stává čím dál zajímavější Evropa nebo Čína. Vše to souvisí s politikou, která je v USA v současné době protirůstová a v Evropě a Číně naopak prorůstová. Vítr vám tedy jako akciovým investorům fouká do plachet právě v Evropě a Číně. Myslím si, že je rozumné nad takovou diverzifikací uvažovat (ale třeba na trošku nižších cenách), nikdo neví, jak dlouho se nepříznivé investiční klima v USA ještě udrží. Pokud bych měl srovnat Čínu a Evropu, pak bych se klonil k Evropě, pokud chci být konzervativní. Pokud mi jde hlavně o zisk, soustředil bych se víc na Čínu.
Čína je podle mého názoru nejsilnější a nejmodernější ekonomikou světa. Neinvestovat do Číny tak znamená svázat si ruce, dlouhodobý potenciál čínských akciových trhů není malý. Je sice pravda, že investicí do Číny si hlavně kupujete služby, nikoli výrobu, ale zároveň je zde podle mě větší potenciál do budoucna. Čína musí přejít z exportního modelu k spotřebitelskému. To znamená, ekonomický potenciál v dalších mnoha letech se podle mého názoru skrývá právě v čínském spotřebiteli, nikoli výrobě, ta už má to nejlepší za sebou. Nemluvím o specializované výrobě. Oproti tomu Evropa má mnohem horší fundament, Evropa je slabá, ale pokud nastanou okamžiky, kdy bude zároveň levná a politika bude prorůstová, může to být střednědobě dobrá investiční příležitost. Nyní Evropě pomáhá závazek politiků zvýšit dluh.
Jak se globální obchodní omezení promítají do fungování dodavatelských řetězců?
Už se mění, ale ne tempem, kterým byste očekávali. Ještě pořád totiž žije naděje, že Trump to nemyslí úplně vážně a že cla nakonec sníží na nějakou rozumnou úroveň. Převoz zboží z Číny do USA padá meziročně o střední desítky procent. Nicméně Američané se předzásobili, takže mají nějaký čas (měsíc, možná víc) před tím, než cla skutečně začnou “kousat”. Přizpůsobit se musí hlavně Číňané, kteří svůj odbyt budou nabízet ve zvýšené míře Evropě a zbytku světa mimo USA.
Která odvětví podle Vás z aktuální situace těží nejvíce?
Těží z toho nyní vlastníci alternativních aktiv, jako je zlato nebo Bitcoin, a také tradičnější společnosti, které jsou odolné vůči recesi. K těmto společnostem byli investoři docela štědří poslední měsíce. Z přenastavení obchodu mohou těžit některé přepravní společnosti a obecně společnosti, které nyní mohou mít lepší vyjednávací pozici s čínskými importéry. Ti jsou v zoufalejší situaci, když nemohou svůj odbyt vylodit v USA. Mohl by z toho také těžit průmysl v USA, který je nyní více chráněn vůči zahraniční soutěži, a menší společnosti. Ovšem tam se ty výhody více než kompenzují na cenách akcií obavami z možného ekonomického poklesu.
Jaký reálný ekonomický a investiční význam má rozšiřování BRICS+?
Je to přirozený vývoj, který si klade za cíl čelit dominanci Západu. Mám ale pochybnosti, jak moc může spolupráce dlouhodobě fungovat mezi zeměmi, které nemají respekt k zákonům a jsou často vedené především svým vlastním zájmem, před zájmem obecným v rámci jedné organizace, do které spadají. Navíc v BRICS je jeden zjevně dominující hegemon – Čína. To se nemusí všem členům líbit, že jdou Číně v některých aspektech na ruku. Takže to vnímám jako strategickou alianci především ve vztahu k severoatlantické alianci, ale nečekal bych, že mezi nimi panují vřelé a hluboké vztahy.
Mohou nově vznikající obchodní bloky dlouhodobě oslabit pozici západu na finančních trzích?
Na finančních trzích jde ve velké míře o politiku, takže dokud výrazným způsobem neoslabíte fundament západu, tak svět bude i nadále investovat na západě nezávisle na obchodních blocích. Zeptejte se sami sebe, zda je pro vás důležitější to, že bude společnost růst příští rok o pár procent pomaleji, nebo to, že je vaše investice bezpečná a politika předvídatelná.
Může diverzifikace aliancí znamenat novou éru pro rozvoj lokálních burz mimo USA a EU?
Mohou to zkusit, ale bude to velmi těžké. Kapitál nezačne ve velké míře téct do Asie, dokud ta nepřesvědčí investory, že jejich majetek nezkonfiskuje anebo že nebude zasahovat přehnaným způsobem od ekonomiky. Investice jsou citlivá záležitost a důvěra je něco, co většina asijských zemí postrádá. I od svých vlastních občanů – a právem. Bez důvěry nemohou konkurovat západním trhům a institucím.
Jak zvládá EU odpověď na tlak USA a Číny v oblasti obchodu a investic?
Její reakcí je zkusit se v malé míře osamostatnit za cenu vyššího dluhu. Ty pravé problémy uvnitř Evropy se ale pořád neřeší. Tlak USA a Číny jsou pouze symptomy toho hlavního problému a to je stagnace evropské ekonomiky. Evropa stojí dekády na místě a moc se nehýbe, adaptace technologií pokulhává, byrokracie přiškrcuje vše, co má pomáhat ekonomickému růstu a inovaci, socialistický model nemotivuje lidi k inovaci a práci. Evropa tak ztrácí půdu pod nohama. Kdysi byla velmocí, nyní stojí na místě. Čína s USA se zatím prodírají dopředu i přes veškeré interní problémy, kterým čelí. Nový dluh. financování infrastruktury, obrany a dalších projektů pomůže rozhýbat ekonomickou aktivitu, ale pokud se nezačnou řešit hlavní problémy, bude to mít jen dočasný pozitivní účinek. Evropa na tom pak může být časem ještě hůře, protože motor zůstane zanesený a zadlužovat se nelze do nekonečna.
Má Evropa nástroje, jak si udržet konkurenceschopnost při potřebě rostoucí fiskální disciplíny?
Evropu neničí Čína nebo Spojené státy, ona se ničí sama zevnitř. Takže pokud si máme udržet konkurenceschopnost, musíme radikálně proměnit politiku – u té to totiž začíná. Jenomže problém je v tom, že současný politický systém je natolik tuhý, že udělat jakoukoli změnu je nyní extrémně těžké. Dokud Evropané nevystoupí ze své komfortní zóny a nepřimějí své politiky k radikálním změnám, budu mít na Evropu dlouhodobě pesimistický pohled.
Jaké konkrétní dopady mají globální nejistoty na exportně orientované firmy v Česku?
Export ČR do USA je velmi malý, ovšem nepřímým způsobem přes ostatní velké exportéry, kteří vyváží do USA – například přes exportéry v Německu – dochází k propisování negativních účinků i u českých firem. Česko je velice ovlivnitelné tím, co se děje kolem, především právě v Německu, takže jakékoli otřesy v Evropě bezpochyby ucítíme i my.
Jak tedy očekáváte, že se současná situace promítne do české ekonomiky a kdy můžeme čekat nejvýraznější negativní dopad?
Pokud bude v USA recese, projeví se to i v Evropě. Toho bych se obával nejvíce, ale jinak negativní dopady celní politiky budou dopadat především na exportéry do USA. Naopak se mluví o tom, že cla na čínské exportéry mohou mít na Evropu pozitivní dopad, takže předvídat účinky cel, které se navíc mohou změnit ze dne na den, není vůbec snadné. Ta nepředvídatelnost situace je možná ještě horší, než samotná cla. Kdyby Trump zavedl 20% cla a nebude o tom pochyb, společnosti se přizpůsobí, dodavatelské řetězce se přetransformují. Ale teď, když nevíte, co bude, nedává smysl dělat nic, jen sedět a čekat. Každopádně pokud celní situace přetrvá, největší negativní dopad může přijít ke konci léta nebo na podzim,
Jaký vývoj očekáváte na českém akciovém trhu v letošním roce? Je současná stabilita koruny a relativně vysoké sazby v ČR spíše výhodou, nebo brzdou?
Český akciový trh je poslední dobou mimořádně výkonný, ovšem to může být zároveň rizikem, protože tituly na pražské burze nejsou v současnosti levné. V minulém roce náš index překonal S&P 500, pokud se nepletu. V posledních měsících výrazně vyrostly především bankovní tituly – kvůli příznivým fundamentům a vysokým sazbám. Úrokové sazby jsou nyní brzdou pro většinu ekonomiky, obzvlášť pro průmyslovou ekonomiku jako je ČR, ale je to zase pozitivum pro již zmíněné banky. Nižší inflace ale brzy povede k nižším sazbám, takže ekonomika by mohla pomalu začít šlapat, pokud nepřijde velký šok ze Západu.
Timur Barotov působí jako analytik kapitálových trhů ve společnosti BH Securities. Investicím se věnuje již necelou dekádu a mimo jiné má zkušenosti v oboru fúzí a akvizic, či valuací. Vystudoval finance na Karlově Univerzitě. Témata, kterým se věnuje jsou především americké a globální kapitálové trhy. Sleduje americké akcie ze všeho nejvíc a dění v americké monetární a fiskální politice. Také sleduje domácí vývoj na akciích ale v menší míře a vývoj na trhu nemovitostí v ČR.
Zdroj: BH Securities
Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. zodpovědnost.
