Inflace se sama nevyřeší

Americká i česká inflace překonává všechna očekávání. Potvrdila to data za květen zveřejněná v pátek. Zatímco na domácí půdě jsme největší reakci viděli u tržních sazeb, na druhé straně Atlantiku se posouvaly sazby, dolar i akcie. Část trhu dokonce začala opět vidět možnost zvýšení sazeb Fedu o 75 bodů.

Česká inflace v květnu meziročně vzrostla z 14,2 % na 16 %. Trh očekával 15,4 %, ČNB ve své květnové prognóze 14,9 %. Jádrová inflace vzrostla z 12,7 % na 13,9 %. Byli jsme tak svědky dalšího pozitivního překvapení, které posouvá riziko výraznějšího navýšení sazeb ČNB na červnovém zasedání.

Lehkým překvapením pro nás bylo, že koruna na květnovou inflaci v podstatě nereagovala. To se nedá říci o FRA sazbách, které se posunuly v podstatě na všech námi sledovaných horizontech, tj. od měsíce až po devět. Měsíční tenor se posunul o více než 15 bodů, tříměsíční o 25 bodů a šestiměsíční shodně s devítiměsíčním o 30 bodů.

Trh tak na měsíčním horizontu počítá s navýšením úroků o bezmála 90 bodů, na tříměsíčním se pak dostává na více než jeden procentním bod. Poté by měla následovat úroková stabilita až do poloviny března 2023. Předpokládáme, že bankovní rada tento výhled splní už na konci tohoto měsíce další výraznou úpravou úroků, a to minimálně o jeden procentní bod. Optikou korunových obchodníků to každopádně začíná vypadat, že úrokový diferenciál i s jeho dalším významným rozšířením nové sázky na posílení kurzu už moc neláká. A to rozhodně není dobrá zpráva pro ČNB.

Americká inflace v květnu meziročně vzrostla z 8,3 % na 8,6 %. Trhy očekávaly 8,3 %. Jádrová inflace meziměsíčně vzrostla o 0,6 %, meziročně pak růst zpomalila z 6,2 % na 6 % při predikci 5,9 %. Tato čísla potvrzují, že Fed bude zvyšovat sazby o 50 bodů hned třikrát, a to v červnu, červenci a v září. A pokud by se během příštích měsíců opakoval scénář, který jsme viděli v pátek, do hry by to vrátilo úpravu o 75 bodů.

Ve světových médiích se už dokonce objevily komentáře, že by Fed mohl navýšit sazby o tři čtvrtě procentního bodu na červnovém zasedání, které je naplánované na středu. Mediálně to zní hezky, a z hlediska inflace by to byl zcela oprávněný krok. Problémem by bylo, že by tím Fed potopil svou dosavadní rétoriku i forward guidance, což by poškodilo jeho schopnost řídit výhled sazeb.

Zhruba od poloviny května se dlouhodobá inflační očekávání v americké ekonomice zvýšila. Aktuální hodnoty kolem 2,4 % u 5Y5Y inflačního swapu ale nejsou zas tak extrémním odukotvením. Bude však záležet na tom, jak bude Fed dál postupovat a argumentovat. Usnout na vavřínech by rozhodně neměl, jelikož dle posledního průzkumu Michiganské univerzity vidí spotřebitelé na ročním horizontu inflaci na 4,9 % a na pětiletém pak 3,3 %.

Reakce na květnová inflační čísla se nesla v duchu dalšího výrazného akciového výprodeje. U výnosové křivky jsme viděli její zploštění, kdy růst středních splatností reflektoval výhled agresivnějšího zvyšování sazeb Fedu. Futures Fed Funds Rate u zářijového zasedání dokonce signalizovaly 49% pravděpodobnost úpravy o 75 bodů. Dnes vidíme zhruba 53% pravděpodobnost tohoto kroku už v červenci. Na dlouhém konci výnosové křivky byl růst mnohem pomalejší vinou nejistoty ohledně přiškrcení budoucího ekonomického růstu.

Podle nás by měl Fed ve středu zveřejnit prognózu, která jde alespoň částečně ruku v ruce s tržním výhledem, který vidí vrchol současného úrokového cyklu kolem 3,5 % v příštím roce. Realita bude však zřejmě o něco střídmější, jelikož měnový výbor počítá i s vlivem kvantitativního utahování, jehož kvantifikace je ale velmi obtížná (psali jsme zde).

Mírná korekce u americké výnosové křivky je tedy pravděpodobná, rovněž i u amerického dolaru. Ten profitoval z výhledu agresivnějšího Fedu, a tudíž i rostoucích nominálních a reálných sazeb. U červnové prognózy však vidíme mírně větší riziko zklamání s ohledem na tržní výhled amerických sazeb. Americká měna by však stále měla mít více fundamentů na své straně než ta evropská, která je těžce zatížena dopady války na Ukrajině.