Ratingové agentury hodnotící dluhový trh jsou nedílnou součástí kapitálových trhů. Ratingy, které udělují dluhům korporací a států, slouží investorům jako standardní měřítko úvěrového rizika. Ale jako každé jiné společnosti, ani ratingové agentury nejsou perfektní a neměly by zcela nahrazovat vlastní analýzu každého investora.
Typickým příkladem škodlivosti může být přehnaná štědrost. Ratingy, které jsou až příliš dobré, mohou mít ve výsledku negativní následky. Podstata každého hodnocení spočívá v určení, jak snadný a jak nákladný přístup k financím bude mít ta která společnost. Paradoxně jsou to právě ratingové agentury, které mohou stát za vytvořením dluhových problémů. Jakmile společnost získá hodnocení, které je mnohem lepší, než si ve skutečnosti zaslouží, bude mít tendenci zadlužit se mnohem víc, než doopravdy potřebuje.
Krásným příkladem může být předkrizové období. Před rokem 2008 měly ty nejlepší ohodnocení hypotékou kryté cenné papíry a kolaterizované půjčky. S vypuknutím krize však tato aktiva ztratila svou hodnotu a investoři tak přišli o stovky miliard dolarů. Za jiným příkladem se můžeme vydat i do Evropy, kde dluhy některých zemí byly nesmyslně nadhodnocené a to jen díky víře v kolektivní sílu Evropské unie. Ve Spojených státech je pak znám případ energetických společností, které se za posledních šest let hromadně zadlužovaly, aby získaly finance především na spuštění těžby pomocí hydraulického štěpení, neboli frakování.
Výčet odvětví intenzivně emitujících dluhopisy uzavírá spotřebitelský sektor. Díky stabilním ziskům, kterým se tato oblast těší, získaly společnosti od ratingových agentur velkorysé hodnocení. Nicméně, pomalý růst dohromady s tlakem akcionářů způsobil, že vedení spotřebitelských podniků emituje nové dluhopisy pouze na financování akvizic či zpětných odkupů vlastních akcií.
Proč mají ratingové agentury tendenci nadhodnocovat?
Je snadné mít optimistický pohled na zisky a cash flow, jakmile vybrané odvětví roste. Nejnebezpečnější chybou, kterou může úvěrový analytik udělat, je odhadovat budoucí vývoj společnosti, resp. celého segmentu. Mnohem lepší je stanovit si řadu možných výsledků, jichž mohou sledované firmy dosáhnout, namísto jednoho konkrétního čísla. Problém spočívá v tom, že analytici jsou obecně vázáni na formální metody, které bohužel neumožňují dynamičtější posouzení úvěrového rizika.
Příkladem mohou být investiční banky. Ty jsou přesně těmi společnostmi, které vědí, jak snadno posouvat hranice. S ratingovými agenturami se schází tak dlouho, dokud se jim nepodaří dosáhnout svého. Jejich cílem je získat i pro ten nejlevnější možný dluh hodnocení, které ony samy chtějí. Navíc je zde patrný střed zájmů, jelikož jsou to sami emitenti, kteří si platí za hodnocení vlastních instrumentů.
Nesplněná očekávání
Rating ve své podstatě reprezentuje sérii určitých očekávání ohledně ekonomického růstu, cen, poptávky, počasí, politiky, atd. Pokud je společnost silně zadlužená a jedno z těchto očekávání se nevyplní, může to ve výsledku vést ke snížení ratingu, ztrátám majitelů dluhopisů či dokonce bankrotu.
Jaká chybná očekávání známe z praxe? V případě amerického realitního trhu se čekalo, že agregované ceny domů nikdy nespadnou a že nízké hypoteční sazby zůstanou na historicky nejnižších úrovních. V případě dluhopisů evropských zemí analytici předpokládali, že jakmile nastane jakýkoliv problém, nastoupí na scénu mocná EU a všechny je mávnutím proutku ihned vyřeší ještě předtím, než se dotknou koncových věřitelů. U amerických energetických společností pak hrála roli představa, že se cena ropy udrží v relativně úzkému pásmu vyšších cen a nikdy se pod něj nepropadne. Ve spotřebitelském sektoru pak panuje přehnaná jistota o tom, že známé značky budované několik desítek let jsou zárukou eliminace tlaku na případný cenový pokles.
Nejlepší obrana
Dobrou zprávou je, že dnešní investoři už postupně ztrácejí kdysi silnou důvěru v činnost ratingových agentur. Každý z nich by měl vědět, jak si vytvořit vlastní analýzu založenou na patřičných fundamentech. Hodnocení od agentur by pak v rámci rozhodování nemělo hrát hlavní roli.
Ale i hodnocení, která jsou přehnaně dobrá, jsou k něčemu dobrá. Zejména pro aktivní manažery představují kompas ukazující směrem k zajímavým investičním příležitostem. Přílišné spoléhání na ratingy agentur vytváří prostor pro narušení kapitálových trhů, čehož využívají především kontrariánští investoři, kteří se díky konkrétnímu tipu mohou svézt na vlně naivity ostatních přinášející jim zajímavé výnosy.
