Evropská centrální banka na letošním posledním zasedání představila řadu úprav měnověpolitických nástrojů. Federální rezervní systém bude o něco méně akční, i tak by ale mohl doručit některé zásadní změny. Dnešní výstup z dvoudenního rozhodování měnového výboru by vedle aktualizované prognózy mohl obsahovat nejen upravenou forward guidance navázanou na program nákupů aktiv, ale i úpravu jeho struktury z hlediska délky splatností.
Americké měnové podmínky jsou dostatečně uvolněné, neexistuje tudíž žádná akutní potřeba další výrazné akomodace měnové politiky. Inflační očekávání šla v posledních týdnech mírně nahoru, to však neznamená, že se Fed nebude chtít dostat lehce tzv. před křivku. Zde máme na mysli zejména očekávání vyplývající ze spotřebitelských šetření Fedu, u těch tržních – breakeven inflace/protiinflační dluhopisy, tzv. TIPS – je potřeba více vyzdvihnout likviditní prémii (viz studie Fedu), nikoli výhled zrychleného růstu cen, jak upozornil například Roberto Perli z Corner Stone Macro (viz graf níže).
Na pozadí rozhodování centrální banky stojí reflační výhled, kde klíčovou roli hraje (efektivní) vakcína proti koronaviru. Na její citelnou „přítomnost“ v nové prognóze bychom ale ještě nevsázeli, o tom je možné spekulovat nejdříve na jaře 2021. Důraz ze strany Fedu bude opět kladen na fiskální politiku. Centrální banka sice všechnu munici nevyčerpala, je to však cílená vládní pomoc, která je teď nejvíce potřeba.
Výhled obnovy americké ekonomiky se v posledních týdnech podepsal obzvláště na dlouhém konci výnosové křivky. Výnos desetiletého instrumentu se před několika dny dostal na úroveň pouhých dvou bazických bodů pod hranicí 1 %. Poté sice spadl na současných zhruba 0,9 %, i tak předpokládáme, že by vývoj příštího roku měl nahrávat o něco strmější výnosové křivce. A tím se dostáváme k ústřednímu tématu dnešního zasedání Fedu, které bude navazovat na to, co už zaznělo v posledních Fed Minutes (psali jsme zde).
Dokument ukázal, že někteří členové výboru uvažují o posunu nákupů aktiv směrem k delším splatnostem. Cílem tohoto kroku není ani tak další akomodace měnových podmínek, spíše by mělo jít o preventivní opatření proti příliš rychlému a prudkému nárůstu výnosů dluhopisů delších splatností, který by mohl brzdit ekonomickou obnovu. Platí totiž, že na delší sazby jsou navázány úvěry pro domácnosti a firmy. Je tedy možné, že se v oblasti váženého průměru délky splatnosti skupovaných bondů posuneme směrem k desetiletým instrumentům. Právě ty jsou totiž využívány jako hlavní benchmark.
Co se týče této změny ve vztahu k dosavadnímu tempu nákupů (tj. 120 miliard dolarů měsíčně, z toho 80 miliard ve státních dluhopisech a 40 miliard v hypotékou krytých cenných papírech), pracujeme se třemi možnostmi. První představuje snížení objemu nákupů dluhopisů kratších splatností a naopak zvýšení u těch s delší, aby celkový měsíční objem zůstal nezměněn. Ve hře je ale i varianta, ke které přistoupila kanadská centrální banka. Ta začala skupovat delší splatnosti a snížila objem těch kratších, což vedlo k celkovému poklesu objemu nákupů. V tomto směru by ale mohl vzniknout problém interpretace opatření, jelikož by mohlo působit jako utahování politiky. Jako poslední se nabízí celkové zvýšení tempa nákupů s důrazem na delší splatnosti. V takovém případě by šlo o silně holubičí scénář, ke kterému by Fed přistoupil, jestliže by chtěl přestřelit své rozhodnutí ve vztahu ke změně strategie měnové politiky.
Budeme-li stavět na předpokladu, že aktuální koronavirová situace ve Spojených státech bude dynamiku obnovy snižovat nejen ve čtvrtém čtvrtletí letošního roku, ale i v prvním toho příštího, strach ze scénáře rychlého a prudkého nárůstu delších sazeb by byl oprávněný možná až v polovině příštího roku. Na druhou stranu, ve vztahu k úvěrovým nákladům domácností a firem by posun k delšímu konci mohl přinést alespoň částečnou úlevu potenciálně směřující ke spotřebě. My se přikláníme více k první variantě, tedy že by případné změny měly být otázkou spíše až roku 2021 a že se Fed nebude chtít dostat až zbytečně moc před křivku.
Na to by měly navazovat změny forward guidance. Zde je opět několik variant. Podle Fed Minutes je možná implementace výhledu nákupů dle nastavených makroekonomických cílů, kde se nabízí například míra nezaměstnanosti a jádrový index výdajů na spotřebu. V holubičím duchu by vyznělo vypuštění „kvantifikace“ tempa nákupů. Tu spatřujeme ve spojení „alespoň aktuálním tempem“, které se vztahuje ke zmiňovaným 120 miliardám dolarů v aktivech nakoupených během jednoho měsíce. Nabízí se také změny zmiňující snižování či dokonce ukončení programu kvantitativního uvolňování před první zvýšením sazeb.
Variant je tedy mnoho. My se budeme soustředit zejména na forward guidance nákupů aktiv ve vztahu k makroekonomickým cílům a na možnost přesunu k nákupům delších splatností. Nečekáme, že by došlo ke snížení dosud nakupovaného objemu dluhových aktiv, ale ani ke zvýšení. Hlavní úrokové pásmo by pak mělo zůstat beze změny mezi 0-0,25 %.
Cílem Fedu je udržet aktuálně uvolněné měnové podmínky a eliminovat případné výkyvy volatility dluhopisových trhů. Předpokládáme, že i kdyby byly nákupy přesunuty k delším splatnostem, například u desetiletého instrumentu bychom se během příštího roku dostali tak jako tak nad hranici 1 %. Jak jsme zmínili, hlavním úkolem by mělo být zabránit příliš prudkému a rychlému nárůstu delších tržních sazeb. Fed musí také respektovat svůj závazek plynoucí z letošní revize měnové politiky, který by v kombinaci s ekonomickou obnovou měl přispět k postupnému ukotvení silnějších inflačních očekávání (rezervy má, jak již bylo uvedeno na začátku textu, zejména u těch tržních). Výsledkem by měly být nízké reálné sazby a na ně navazující tlaky na slabší dolar.
VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN
Dolar se vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 1,2169 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 90,39 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,2100 do 1,2179 EURUSD.**
Koruna se aktuálně vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 26,31 EURCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 26,21 až 26,44 EURCZK, ve dvojici s dolarem zase od 21,49 až 21,76 USDCZK.**
**Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, bude dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností ve zmíněném intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje předchozí hodnotu kurzu i jeho minulou volatilitu. K přesnějšímu určení budoucí volatility je do modelu navíc zakomponován faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je tak schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.
Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. odpovědnost.
