V USA se dluhy škrtat nebudou. Dopady na zbytek světa už nejsou, co bývaly

Americký dluh je možná nižší, než jsme si mysleli. Tento komentář v neděli večer obletěl finanční svět, a nestál za ním nikdo jiný než prezident Trump. Ten komentoval činnost pracovní skupiny Elona Muska, která měla údajně odhalit podvody napojené na ministerstvo financí. Později bylo upřesněno, že by nemělo jít o podvody spojené se státním dluhem, nýbrž na některé z plateb ministerstva. Trh to naštěstí pochopil už po první zmínce. Kdyby tomu tak nebylo, snaha amerického prezidenta a ministra financí dostat níže výnos desetiletého dluhopisu by se nesetkala s příznivým prostředím. 

TRUMP SAYS MAYBE WE HAVE LESS DEBT THAN WE THOUGHT, QUESTIONS WHETHER THERE IS FRAUD RELATED TO US TREASURIES

— *Walter Bloomberg (@DeItaone) February 9, 2025

Stav nižšího amerického dluhu by byl jinak pro Trumpovu administrativu dobrou zprávou už jen z titulu otázky dluhového stropu. Věřitelé by se na to však dívali jinak. Nesplacení dluhu, ať už z jakého důvodu, se trestá, a nejinak je tomu i u států. Z historie víme, že blíží-li se například tzv. X date neboli datum, kdy americké ministerstvo nebude mít dostatek prostředků na své výdaje vinou neposunutého nebo nesuspendovaného dluhového stropu, končí to výprodejem instrumentů s nejbližší splatností k tomuto datu. Obvykle šlo o pokladniční poukázky.

Pokud by se to stalo u bondů delších splatností kvůli nejistotě, zda budou vůbec splaceny (nikoliv vinou dluhového stopu), dopady by mohly být mnohem vážnější, zejména prostřednictvím vlivu na podmínky financování. Ty se v posledních dnech díky poklesu dlouhého konce výnosové křivky dočkaly jisté úlevy, když se například výnos desetiletého instrumentu dostal pod 4,5 %. Zde zapůsobila nejen korekce tržního výhledu sazeb, ale i pokles časové prémie, která od letos dosažených nejvyšších úrovní od roku 2011 odepsala bezmála 20 bodů.

Obě složky dlouhého konce křivky se však mohou rychle měnit. Tržní výhled letošního snížení úroků ještě minulou středu pracoval s úpravou o bezmála 50 bodů. Dnes se nacházíme na necelých 33 bodech. Posun přišel po v pátek zveřejněných datech z trhu práce. Ta sice v lednu ukázala nad očekávání slabší tvorbu nových pracovních, revize prosince však byla výrazná směrem nahoru. Do toho vzrostla míra participace za situace poklesu míry nezaměstnanosti zpět na 4 % a růst mezd se dočkal nad očekávání vyšších úrovní díky poklesu počtu odpracovaných hodin. Americký trh práce tak zůstává v dobré kondici, která centrální bance nedává signál k zrychlenému snižování sazeb.

Graf ve větším rozlišení najdete zde.

Podobně je tomu u inflace. Ta celková v meziročním vyjádření roste poslední tři měsíce. Meziměsíční se v prosinci vyšplhala na 0,4 %, což nejsou hodnoty odpovídající posunu směrem k inflačnímu cíli. Jádrová inflace už tři měsíce „kotví“ na 2,8 %, alespoň v meziměsíčním srovnání klesla na 0,2 %. Od dnes zveřejněných lednových dat o inflaci je očekáván mírný meziměsíční posun směrem dolů, u jádrové naopak nahoru zpět na 0,3 %. S ohledem na současné naladění trhu by byla rizikem nad očekávání vyšší čísla podporující sázky na ještě pomalejší úpravy sazeb. Leden navíc bývá měsíc přeceňování, které se odehraje v prostředí značných nejistot, včetně těch kolem dopadů cel. Ty budeme sledovat i ve čtvrtek zveřejněném indexu cen výrobců. Ten nám napoví, zda nedochází k implementaci možných celních cenových šoků s předstihem.

The January CPI could show whether we’re past the brunt of the stiff turn-of-the-year price resets that rudely greeted forecasters, Fed officials and markets in recent years

Forecasters expect core CPI was up 0.30%, holding the YoY at 3.2%

They expect 0.32% on headline CPI pic.twitter.com/qigo771AoC

— Nick Timiraos (@NickTimiraos) February 11, 2025

Pokud bychom se dočkali inflačních překvapení směrem nahoru, očekávejme nárůst amerických výnosů podél celé výnosové křivky. Zde bude zajímavé sledovat dopady na ostatní dluhopisové trhy. Ještě před zvolením Donalda Trumpa byl efekt přelití z amerického trhu do ostatních poměrně silný. Aktuálně však korelace například s Evropu ukazují, že zejména u středních splatností, jako jsou kupříkladu dvouleté, je vazba slabší. Trh se zde očividně řídí výhledem měnové politiky, která je v eurozóně spjata s riziky slabšího ekonomického růstu, i vinou možných amerických cel, a tedy potenciálně rychlejšího poklesu sazeb ECB oproti Fedu.

U nejdelších splatností jsou korelace o něco silnější, i tak ale nedosahují předvolebních úrovní. Zde bude především záležet, zda se v prostředí silné ekonomiky může Trumpova politika, i přes všechny zmínky o osekání výdajů, projevit na opětovném růstu časové prémie. Pokud ano, návrat napřimování výnosové křivky v podobě posunu desetiletého výnosu zpět nad 4,5 % je možný. S ohledem na to, co aktuálně víme, však s takovým rizikem pracujeme, zatím, jako s utlumeným. Vyloučit jej však zcela nemůžeme, a tím pádem ani dopady na ostatní výnosy.

K tomu, aby tržní sazby, především ty nejdelší, rychle klesly, by bylo potřeba výrazné ekonomické zpomalení, a úplně nejlépe obava z recese. Tu však teď v americké ekonomice jen tak nenajdeme. 

VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN

Dolar se aktuálně v online směnárně RoklenFx obchoduje vůči euru za středový kurz 1,0359 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 108,05 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,0266 do 1,0381 EURUSD.

Koruna se aktuálně v online směnárně RoklenFx obchoduje vůči euru za středový kurz 25,09 EURCZK, vůči dolaru pak za středový kurz 24,22 USDCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 25,03 až 25,14 EURCZK, ve dvojici s dolarem od 24,15 do 24,47 USDCZK.

*Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, by měl dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností spadat do zmíněného intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje nejen předchozí hodnotu kurzu, ale i jeho minulou volatilitu. Pro přesnější určení budoucí volatility je do modelu zakomponován také faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. žádnou zodpovědnost.