Otevírající se ekonomika a vidina svižné ekonomické obnovy v prostředí zrychlujícího očkování a výrazně akomodativní měnové a fiskální politiky. To je hlavní scénář první poloviny letošního roku, který jsme v prvním čtvrtletí pozorovali v USA a ve druhém v Evropě. Z hlediska obnovy je americká ekonomika před evropskou, tlaky na silnější euro proti dolaru ale pozvolna sílí.
Americká ekonomika má před evropskou náskok v postpandemickém oživení, přičemž úrokový diferenciál se během prvního čtvrtletí dále rozšiřoval. Poslední tři týdny však přinesly změnu. Euro si připsalo více než procento proti dolaru, přičemž jeho potenciál z titulu dohánění ekonomické obnovy podle nás spočívá o něco výše než na současných 1,2200 EURUSD. Vysvětlení tohoto vývoje hledejme u tržních sazeb, kde se soustředíme na intenzitu jejich pohybu.
Vyjdeme ze srovnání desetiletého amerického a německého dluhopisu, které můžeme porovnat jako aktiva s minimální rizikovostí. Ve Spojených státech se nacházíme na 1,6 %, zatímco v Německu na -0,14 %. Devizový trh evidentně neřeší samotné úrovně, nýbrž pohyb, který za poslední zhruba měsíc reprezentují rostoucí nejen německé, ale v podstatě celoevropské – jádrové i perefierní – sazby. Od začátku května se konkrétně spread mezi americkým 10Y Treasury a německým 10Y Bundem a posunul o více než 25 bazických bondů z hodnoty nad 200 body na aktuálních 174 bodů. (viz graf).
Při porovnání úrokových sazeb je nutné mít na paměti, že na obou stranách Atlantiku probíhá kvantitativní uvolňování. To ovlivňuje zejména kratší sazby, na kterých jsou ale do jisté míry závislé i ty delší, jako například desetileté. Chceme-li vidět výhled trhu vycházející z ekonomické perspektivy a forward guidance centrálních bank bez vlivu QE, je třeba se zaměřit na ještě delší sazby. Pro tyto účely si vypůjčíme graf hlavního ekonoma Institutu pro mezinárodní finance Robina Brookse, který ukazuje vývoj 10Y10Y forwardových sazeb v USA a v eurozóně. Jak je vidět, v posledních týdnech se americké sazby v podstatě nezměnily, zatímco ty evropské dále rostly. Z letošního dosavadního vrcholu nad 150 bazickými body se tak diferenciál posouvá pod tuto hranici, což jde ruku v ruce s tlaky na silnější euro.
Jak v eurozóně, tak v USA je, resp. byla, katalyzátorem pohybu otevírající se ekonomika a vidina rychlé ekonomické obnovy. Rozdíl je v načasování, kdy v americké ekonomice přišlo zaceňování obnovy dříve než v Evropě.
Dalo by se také argumentovat úrovní ekonomického překvapení plynoucího ze zveřejněných dat. U nich dochází k evidentnímu rozchodu – zatímco americké ukazatele klesají směrem k nule, ty evropské pozvolna rostou v důsledku pozitivních překvapení. U těchto ukazatelů je však potřeba brát v potaz jejich menší vypovídací schopnost ve srovnání s obdobím před pandemií. Jak například ukázala dubnová data z amerického trhu práce, tržní konsensy mohou být výrazně mimo realitu, což pak vede k citelné „deformaci“ ukazatelů, aktuálně především u negativního překvapení.
Celkově mají evropské tržní sazby prostor pro další růst, avšak s jistým omezením. Rizikem je ECB. Ta od březnového zasedání zrychlila tempo nákupů aktiv v rámci pandemického programu PEPP z čistého denního průměru 2,9 miliardy euro od začátku roku na 3,8 miliardy. Na červnovém setkání Rada guvernérů ECB provede revizi tempa nákupů v závislosti na dosavadním vývoji a aktualizované prognóze. Dá se očekávat, že se opět střetne skupina jestřábů upozorňující na fakt, že zrychlené nákupy s námi nebudou věčně, s doposud většinovým táborem umírněnějších dlouhodobě poukazujících na potřebu udržení příznivých podmínek financování.
Je třeba počítat i s vlivem amerických sazeb. Můžeme totiž předpokládat, že jestliže Fed během třetího čtvrtletí naplno rozjede „ostré“ debaty o snižování tempa nákupů aktiv (psali jsme dříve), efekt přelití růstu tržních sazeb by mohl zvednout i ty evropské, jako tomu bylo během prvního čtvrtletí. Je pravděpodobné, že ECB pozdrží vlastní verzi tzv. taperingu a ještě během třetího čtvrtletí ponechá tempo nákupů na aktuálních hodnotách. Takové rozhodnutí by mohlo zbrzdit případné další zisky eura. Podobně by během třetího kvartálu mohlo zafungovat i oznámení Fedu o již zmiňované diskusi o snižování nákupů aktiv.
I přesto ve druhé polovině roku nadále pracujeme s pohybem kurzu eura proti dolaru v pásmu 1,2000-1,2500 EURUSD. U výnosu desetiletého německého dluhopisu bychom si pak vsadili na posun do kladných hodnot.
VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN
Dolar se vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 1,2233 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 89,74 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,2157 do 1,2269 EURUSD.**
Koruna se aktuálně vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 25,39 EURCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 25,35 až 25,48 EURCZK, ve dvojici s dolarem zase od 20,70 až 20,92 USDCZK.**
**Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, bude dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností ve zmíněném intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje předchozí hodnotu kurzu i jeho minulou volatilitu. K přesnějšímu určení budoucí volatility je do modelu navíc zakomponován faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je tak schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.
Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. odpovědnost.
